2015年长三角将强化联合治污 环保业迎发展良机

目前，沪苏浙皖三省一市已建立了长三角区域协作机制，强化污染治理联合行动。2月4日记者在上海市政府新闻发布会上获悉，2015年，沪苏浙皖将进一步深化长三角区域联防联控，狠抓能源结构调整，实施产业结构调整800项，完成1100台中小工业锅炉窑炉清洁能源替代，全面淘汰剩余的9万多辆黄标车，加大电力、钢铁、水泥等重点行业和150家挥发性有机物重点产生单位污染治理，加大扬尘污染防治力度，推进秸秆禁烧和综合利用;同时还要开展船舶污染防治，启动非道路移动机械污染治理。同时，全面落实《环保法》和《上海市大气污染防治条例》，以更严格、有力的环境执法推动治污、倒逼转型。

行业展望

2015年作为十二五规划最后一年,环保政策进入密集期,投资力度将更强,估值有望逐步提升。整体看好,重点关注:

新环保商业模式,如巴安PPP模式所给予公司的高成长机遇.

持续看好环境监测行业,关注宝馨、雪迪龙、聚光、先河等.

再生资源行业政策预期频出,关注格林美、天奇股份等.

清洁煤利用、煤改电方向:关注宝馨、迪森等.

基本面重大变化或低关注度标的,如迪森股份、华西能源、万邦达、天瑞仪器、碧水源等。

推荐组合

重点推荐:巴安水务、宝馨科技、天壕节能.

关注基本面重大变化:迪森股份、华西能源、万邦达.

风险提示

政策颁布进度低于预期、环保执法力度低于预期.

市场投资风格切换.

亿利能源:托管大股东燃气资产，积极寻求转型

亿利能源

研究机构：东兴证券 分析师：梁博 撰写日期：2014-03-03

事件

2014年2月26日，公司发布公告称，公司控股股东亿利资源集团同意由公司对其所持有的亿利燃气股份有限公司83.14%的股权进行托管，并签署《股权托管协议》。此次托管并未确定托管期限，同时规定托管费用包括固定托管费和业绩提成两部分，固定托管费为2 万元/月，业绩提成为该项资产当期净利润的5%。

主要观点:

1.公司积极寻求转型，借此次托管切入前景看好的燃气领域

目前化工、医药和煤炭是公司最主要的三块业务。化工业务以传统的PVC、电石为主，毛利率在10%左右。医药业务主要集中在药品流通领域，毛利率在6%左右。而煤炭业务则处于行业周期下行的大环境中，煤价下跌使该业务的盈利水平下降。面对现状，公司积极寻求转型，去年下半年起对管理层进行了重组，引入多位具有深厚行业背景的高管。我们认为此次托管亿利燃气是公司准备切入燃气领域的第一步，通过托管参与燃气公司的经营管理，积累行业经验。我们认为如果未来时机成熟，不排除公司从大股东手中收购此项业务的可能。

2、燃气拥有环保、性价比高的优势，国内市场正处于快速成长期

燃气市场主要以天然气为主，天然气具有污染少、热值高的特点。以当前国内市场价格估算，单位热值的天然气价格是成品油的50% 左右，显示出天然气非常高的性价比。市场预计未来我国天然气消费量将保持15%左右的增速，远高于煤炭和石油。我们认为从传统的化工和煤炭领域切入燃气市场，对公司未来的经营有正面影响。

此次托管标的亿利燃气股份有限公司注册资本10亿元，注册地为天津空港经济区，经营范围涉及管道燃气、燃气及其他新能源项目等领域。按照公告的托管费用计算方式，固定托管费为24万元/ 年，业绩提成仅为该项资产当期净利润的5%，因此短期看此次托管对公司业绩贡献较为有限。但长期而言，通过此次托管公司将组建并培养一个燃气领域的专业团队，为将来在燃气领域拓展业务打下基础。

3、依托原有技术积累，尝试发展环保业务

在煤炭、化工和医药行业多年的发展使公司拥有丰富的资源循环利用经验，同时也积累了脱硫、脱销以及废水处理等领域的工程技术经验。公司通过业务部门的重组，成立了环境修复技术中心，未来公司可能通过该技术中心对外输出公司的环保技术，逐步形成一个新的收入来源。这也是公司积极转型的一个尝试。

结论:

过去公司依托煤炭资源，将发展重点放在电石、PVC 等传统化工领域，但在中国经济转型的大背景下，传统业务盈利水平较低，转型升级是公司继续发展的重要途径。通过此次托管燃气业务，以及此前公司一系列的业务调整，我们看到公司正在主动寻求转型。我们认为燃气业务前景良好，以此次资产托管为契机公司可能在燃气市场获得新的发展机会。我们将继续跟踪公司的转型进程。预计公司2013年-2015年每股收益分别为0.14 元、0.17 元和0.20 元，对应PE 分别为47.8 倍、39.4 倍、33.5。首次给予“推荐”评级。

三聚环保：定增提升核心竞争力，大股东+高管参与80%彰显信心

偿还银行贷款可优化资本结构，降低财务费用和财务风险。截止3Q14，公司银行借款共计13.41亿元，资产负债率高达48%，财务费用0.89亿元。本次增发完成后，公司资产负债率将下降至41%，资产结构得到优化，提高抵御风险能力和筹资能力。

公司业务快速发展和以往单一的融资方式导致流动资金匮乏，补充流动资金将有助于加快实现业务战略升级、产业链延伸和国际业务开拓，增强核心竞争力和盈利能力。

大股东、高管、资本市场参与增发，彰显对公司未来发展和长期成长性的坚定信心。本次增发完成后，大股东海淀科技持股比例将由28.36%增加至29.35%，海淀国投直接持股比例由0.24%增加至5.43%，董事长和总经理的持股数也相应增加。另一定增对象京泽永兴是中植资本旗下投资公司，中植资本拥有优秀的资本运作经验和实力，其参与投资的上市公司均在资本市场中有优良的业绩和股价表现，本次参与三聚环保的定增充分表明资本市场对公司发展的认可和期待。

估值建议

由于增发项目尚需股东大会和证监会批准，我们暂维持公司14/15年EPS 预测分别为0.77 元/1.21 元(未考虑增发摊薄)。目前股价对应14/15 年P/E 分别为35 倍和22 倍。维持目标价36.3 元。维持“推荐”评级。

风险

非公开发行进度低于预期;工程项目进度或盈利低于预期;油价及天然气价格进一步下滑。

碧水源：定增募资79亿，为新一轮扩张提供资金保障

评论

发行募资为公司业务拓展提供资金保障。1)此次募集股本扩容超过20%，募资近80 亿元;为公司发展提供充分的资金保障。2)从项目列表看，此次募集资金用于：4个BT项目，5个BOT项目，2个EPC+TOT项目，5个PPP项目以及25个EPC项目。显示出公司在手项目储备充裕。3)发行完成后，公司负债率将回落至22%。

发行流程：预计2015 年2 季度有望完成。1)此方案为不超过5名投资者，在获得证监会核准后，对认购者竞价发行。2)定价基准日为：发行期首日价格。发行价不低于基准日前一个交易日的股价均价时，发行股份无锁定;否则，锁定1 年。3)本方案已获董事会通过，后续还需通过股东大会(12月17日)通过和证监会核准。

关注后续进展：2015年PPP模式拓展进程。1)我们看好PPP模式在水务板块的拓展，预计2015年初第一批示范项目有望明确。2)碧水源此次融资计划中有15亿元投入PPP 相关业务，其盈利贡献尚未计入盈利预测中，伴随项目的明确，将给公司带来实质性的业绩增厚。3)此次融资后，公司在手资金充裕，为公司拓展新项目提供保障。

重申“推荐”评级，暂维持现有盈利预测。1)预计2014/15年净利润分别增45%/40%至12亿元和17亿元，合EPS1.1 元和1.6 元。目前股价对应2014/15 年PE为27x 和20x;属于行业偏低水平。2)我们看好公司的拿单能力和PPP业务的拓展。在资金到位后，预计2015-16年业绩有望超预期。3)小幅提升目标价8%至40 元，较目前股价有29%提升空间;重申推荐，调整后的2014/15年PE为36x/25x。

未来股价催化剂：1)PPP示范项目、订单超预期;2)若有产业界合作伙伴参与定增，将提升公司成长预期。

风险

订单扩张低于预期，回款情况低于预期。(中金公司 陈俊华，汤砚卿)

万邦达：业绩略超预期，继续看好主业增长&平台转型

公司14年前三季度实现EPS0.45元/股，YoY7.5%，略超申万预期(YoY 5.6%)。

根据公告，公司14Q1~3 实现营业收入5.7 亿元，同比增长6.97%，归属于上市股东净利润1.1 亿元，同比增长7.52%。其中，Q3单季实现营业收入2.4亿元，同比增长35.09%，归属于上市股东净利润0.5 亿元，同比增长34.72%，扭转了上半年增速下滑趋势(Q1 YoY 2.93%，Q2 YoY -13.88%)。三季度业绩回升主要得益于煤化工行业回暖及昊天并表。受经济下行拖累及反腐影响，公司14H 业绩同比下滑接近10%引发市场对煤化工及公司发展的普遍担忧。我们不只一次强调新型煤化工发展重在完成国家示范性项目，预计给工业水处理行业带来100-200 亿订单。随公司8 月14 日中标宁煤间接液化项目陆续落实重大订单，前期EPC 及运营项目同时也加速兑现业绩。另一方面，昊天节能9 月份开始并表也增厚部分利润。根据承诺，昊天14 年将实现净利润4600 万元，我们预计14 年有望贡献并表利润2000 万左右。吉林固废项目四季度有望投产，将为公司横向扩张做好准备。公司吉林固废项目系吉林省唯一危废处理中心，达产后有望实现年收入9183 万元，实现年税后利润2387 万元，销售净利率达26.0%。该项目目前已进入试运行，预计年内有望投产，将为公司未来向固废领域拓展做好准备。 投资评级与估值：维持公司14-16 年EPS 0.83、1.28 和1.63 元/股，业绩有望3 年翻番。随清洁水计划4 季度有望出台及新型煤化工行业回暖，公司订单有望进一步增加。本次签署宁煤高盐水BOT 项目再度验证我们判断，并表明公司转型运营的坚定决心。公司前期收购北京昊天进军节能领域，未来向环保平台转型估值有望提升。我们继续看好工业水处理广阔市场空间、行业下半年订单回暖及公司持续的外延式扩张，公司15 年PE 仅25 倍，维持“买入”。(申银万国证券 分析师：向志辉，刘晓宁)

巴安水务：投资收益贡献较大利润，关注后续外延式扩张

业绩总结：2014年1-9月，公司实现营业收入2.84亿元，同比下降14.30%;营业利润7065万元，同比上升26.52%;归属于母公司的净利润为6274万元，同比增长25.94%;每股收益为0.24元。其中Q3每股收益为0.15元。

投资收益贡献较大利润。公司第三季度实现营业收入9946万元(28.98%)，净利润4032万元(+30.90%)，营业收入减少主要受沧州、蓬莱等一些新项目处于准备阶段，不符合收入确认条件所致。我们认为净利润同比为正增长且增速较高的主要原因是：1)石家庄、青浦、象州项目进入竣工结算阶段，项目实际确认的建设期利润有所增加。2)石家庄、东营BT项目进入回购期，投资收益(1576万元，+64%)大幅增加所致。三费方面，公司期间费用率达17.16%，同比增幅较大(+5.02%)，主要系管理费用率和财务费用率(多个项目进行增加资金需求)增加所致。

公司战略聚焦于环保水务板块，在手及新签订单支撑14、15年业绩高增长。公司以凝结水处理起家，目前主营业务涉及到水处理、直饮水、海水淡化、危废处理等，未来公司的战略将聚焦于环保水务领域。目前在手订单超过10亿元，并有多个大项目正在跟踪中，后续有望获得更多订单。东营和石家庄BT项目集中进入回款期，将有望大幅增厚今年利润，明年海水淡化(8.3亿元)、锦州(3.3亿元)、蓬莱项目将是主要业绩增长点，支撑14、15年业绩高增长。

直饮水项目二期有望启动，可在北方水资源稀缺地区复制。东营直饮水二期项目将有望在一期后启动。我们认为直饮水在北方地区存在一定推广价值，但项目的推广仍受居民饮水习惯、与政府洽谈及项目投资较大等因素影响。

“海外拓展”+“基金”双线展开并购，解决技术及融资渠道不足问题。公司有未来或将沿两条主线进行外延式扩张。一是海外市场开拓方面，公司计划收购海外环保公司以提供技术方面的支撑，以及积极谋求在海外市场(缅甸、菲律宾等)业务的布局。二是在融资渠道方面展开资本运作，公司近期公告拟联合交享越组建产业投资基金，基金规模暂定为10亿元，主要投资用于水、固废处理项目以及公司进行并购。我们认为：1)并购海外环保公司以及公司积极谋求海外市场的布局均有望成为公司未来新的业绩增长点及看点;2)产业基金的成立将能拓宽公司融资渠道，缓解公司资金需求压力，同时支撑公司承担更多项目以壮大主业，推动公司实现快速扩张。

盈利预测及投资评级：我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.33元、0.50元和0.66元，对应最新收盘价16.04元计算，动态市盈率分别为48倍、32倍和24倍，维持公司“增持”的投资评级。

风险提示：项目进展低于预期;直饮水推广缓慢，现金流紧张。(西南证券 分析师：王恭哲)

重庆水务：主营业务稳健增长，汇兑损益带来短期波动

事件：

2014年10月28日，公司发布三季报，前三季度实现营业收入33.12亿元，同比增长6%，实现归属上市公司股东净利润14.33亿元，同比下滑8.33%，EPS0.3元。

点评：

主营业务稳健增长，规模效应推动毛利率提升

公司各项业务保持稳健增长，售水量、污水处理量和工程收入均稳中有增。主营业务毛利率达到52.73%，较去年三季度提升3.4个百分点，毛利率提升的原因主要来自售水量和污水处理的规模效应。

受去年低基数因素影响，公司费用率有所提升

由于去年同期的低基数，公司期间费用率同比增加4.8个百分点，达到14%。其中受新增自来水用户接网、户表改造及水表更换增加影响，公司销售费用同比增长32.6%;此外管理费用与去年同期相比小幅增长8.38%;汇兑损益变化导致公司财务费用比去年同期增加1.36亿元。

汇兑损益、投资收益等非经常性业务造成净利润小幅下滑

公司的净利润下滑主要受非经常性业务影响。公司今年出售重庆国际信托股权，使得投资收益减少1.57亿元，股权处置后，未来后续不会再有相关投资收益。另外，公司有部分日元长期贷款，由于去年日元贬值，有非经常性汇兑损益1.46亿元，而今年汇兑收益仅1705万元。这两项业务使得公司净利润较去年同期小幅下滑8.33%。

公司现金流充裕，理财收益有望成为业绩重要增长点

今年公司加大了在手现金的委托理财业务，前三季度收益较去年同期增加8979万元。公司目前在手现金42.8亿元，另外处置重庆国际信托股权使得公司其他应收款达到27.8亿元，充裕现金流的高效使用是未来公司业绩提升的重要砝码。

阶梯水价推行有望对冲污水处理价下调风险

重庆市规定污水处理服务结算价格标准每三年核定一次，首期结算价格为3.43元/吨;第二期(2011-2013年)下降至3.25元/吨，依然大幅高于国内平均水平;第三期水价(2014-2016)将于近期确定，仍然存在下调的可能。但由于水量的增长，我们预计下调对公司的盈利能力影响有限。

与此同时，预计重庆市将在“十二五”末推行阶梯水价，二三档水价的提升将对公司的供水业务收入和盈利产生将正面影响，从而对冲污水处理价格下调风险。

重庆市国企改革有望助推公司迈上新台阶

公司曾于2014年5月16日发出公告，公司5月15日接到公司控股股东重庆市水务资产经营有限公司书面通知，该公司已于5月15日与苏伊士环境集团、新创建基建管理有限公司、国开金融有限责任公司和青岛新天地投资有限公司签署了《关于合资设立德润环境集团之框架协议》，拟共同组建一家中外合资经营企业经营大环境产业，包括但不限于城市矿产、土壤修复、危废医废处置等。该项目中，水务资产公司拟以其所持有的本公司部分股份对合资公司进行出资。重庆国资力推混合所有制改革，混合所有制不仅为上市公司治理结构和考核激励带来改善，还将有望推动合资公司成为未来布局环保产业的大平台。

投资建议：

我们认为公司是在水资源化改革和地方国企改革的双重催化因素下，具备估值提升空间和盈利改善预期。公司2013年分红金额12.96亿元，按目前市值计算，分红收益率达到4.6%。股价有较强安全边际。我们预计2014-2016EPS分别为0.40，0.42，0.46元，目前股价对应估值为14.6倍，13.9倍和12.7倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：

(1)水资源化改革进度低于预期;

(2)污水处理费下调幅度超出预期;

(3)国企改革力度低于预期。(方正证券 分析师：梅韬，郭丽丽)

首创股份：“水+固废”的环保国企蓝筹

扩张提速，加速布局

公司今日再次公告两则对外投资：(1)投资取得铜陵钟顺污水处理有限公司60%的股权。本项目符合公司产业发展战略，且能保障投资收益，充实公司在安徽市场占有份额。本项目将弥补公司在铜陵市污水市场空白，有利于未来该项目达产时获得特许经营权，并为进一步参与铜陵市政府已启动的其他污水处理、管网维护等政府购买服务项目奠定基础。(2)收购河南新乡中源水务。本项目覆盖新乡市全市供水，项目规模较大，投资本项目有助于公司在河南区域发展，对公司后续投资拓展河南地区项目起到良好的推动作用。

公司资源优势显著，格局远大，整合能力强

(1)资源优势显著，资产价值高。全国布局水务资产，是全国最大水务建设与运营公司之一。以水资源的眼光看，后续升值潜力大(水价提高后的水务资产内生性增长，污泥处置、再生水等新的项目资源)。

(2)公司是大型国企，融资能力强，争取项目能力强。在“以资源拿项目”、“以资金推项目”的产业背景下，公司与金融资本融合，业务发展优势明显，潜力巨大。

打造“水+固废”的综合环境服务商

(1)“水”：公司在水处理产业链上的延展性佳。公司业务从自来水供应，到污水处理，延伸到后续的污泥处置，新兴的再生水领域。公司手握水务运营资产的资源，在后续的提标改造、污泥处置、再生水等业务中具有当仁不让的先发优势。公司收购了苏州嘉净环保51%股权。嘉净环保专业从事村镇分散污水处理成套设备。首创股份全面进入农村污水处理市场。

(2)“固废”：公司的固废业务平台也正在形成。首先，公司本部从2013 年开始在湖南省的垃圾处理业务快速拓展，目前已有几个建成和在建的垃圾填埋、焚烧及综合处理的项目。另外，公司通过增资首创(香港)收购控股了首创环境。首创环境是国内领先的综合废物处理方案和环保基础建设服务之供应商，业务遍布全国14 个省市，目前在手项目主要有：生活垃圾6000多吨/日，餐厨垃圾1000 多吨/日，拆解废旧家电260 万/年，报废汽车5 万台/年。未来公司本部和首创环境在固废业务上将积极合作，充分发挥境内外市场的优势，产生良好的协调效应。

(3)“海外的潜在市场”：今年初首创集团收购了新西兰最大固废处理公司Transpacific New Zealand(TPI NZ)，收购对价9.5 亿新西兰元。集团公司已经开始拓展海外环保市场。

公司突出主业，聚焦环保

(1)聚焦环保。公司从去年开始，已经逐步剥离了与现有水务环保业务不相关的副业，原有地产二级开发业务基本剥离。公司集中精力打造环保业务，加速投资“水+固废”，方向非常明确。

(2)扩张加速。公司拟增发，募投资金主要用于水务环保项目，其中污水处理类项目总投资7.55 亿元，新增产能31 万吨/天，提标改造25 万吨/天，新增项目规模主要在2-5 万吨/天，业务区域集中在三四城镇，有些为乡镇污水处理厂;供水类项目总投资8.93 亿元，新建产能38 万吨/天，改扩建产能40 万吨/天;垃圾处理项目总投资1.2 亿元，设计产能600 吨/天，主要为填埋及渗滤液处理。

行业风起，环保产业崛起之年

十二五收官之年，环保产业崛起之年。环保产业政策将密集出台。

(1)公用事业价改。为了充分发挥水价在促进节约用水和提高用水效率中的作用，《中共中央、国务院关于加快水利改革发展的决定》明确提出要积极推进水价改革。工业和服务业用水要逐步实行超额累进加价制度，拉开高耗水行业与其他行业的水价差价。合理调整城市居民生活用水价格，稳步推行阶梯式水价制度。从长期看，自来水价格、污水处理价格将呈上升趋势。

(2)“水十条”已经完成部委会签，正在等待国务院常务会议审议，年内有望出台，规划实施将带动2 万亿的总投资。本次规划主要涉及的内容可能有：市政污水提标改造、工业污水提标、回用与零排放、水体修复和维护技术需求、供水安全设施、节水设施、防洪排涝、污泥处理等方面。

(3)国企改革。国企改革是我国全国深化经济领域改革的重要方向。国企改革将带来企业经营效率的提升，激发公司管理人员的动力，对进一步完善公司发展治理结构具有重要的现实意义。首创股份是典型的国有企业，国企改革将对公司产生积极影响。

投资建议：环保国企蓝筹崛起

在不考虑外延收购的情景下，我们预计2014-2016 年公司每股收益分别为0.3 元、0.36 元和0.45 元(15-16年考虑增发摊薄)，对应市盈率为30x、25x 和20x。如果考虑收购，将形成超预期因素公司以水务为核心，加速水产业链的整合，加速在农村水务、再生水、污泥处置等新兴市场的扩张。同时，公司积极布局固废处理产业链，即将步入收获期。公司正在成为“水+固废”的环保国企蓝筹。我们维持“推荐”评级。(银河证券 分析师：邹序元，冯大军)

兴蓉投资积极布局污泥处置，技术储备更趋多元

事件：公司与都江堰拉法基水泥有限公司签订框架协议，拟成立合营公司，开展水泥窑协同处置污泥业务。合营公司注册资本1600万元，由双方按持股比例出资，公司持股60%，为控股股东，都江堰拉法基持股40%。合营公司将依托都江堰拉法基的“水泥窑协同处置”专有技术，在大成都市市域范围开展污泥处置业务，并积极推进全国性业务拓展。

技术储备更趋多元：我国污水处理行业长期“重水轻泥”，污泥处理能力、技术和投入严重滞后于水处理行业，随着相关政策的落实及技术的发展，我国污泥处置领域未来发展空间巨大，公司积极储备技术、提早布局，等待市场爆发。公司现已储备“半干化+焚烧”及“干法+湿法”烟气处理技术和蚯蚓生物处理技术(生物法前期签订框架协议)，作为污泥处置技术的另一大积极尝试，水泥窑协同处置技术能够实现污泥的减量化、稳定化、无害化及资源化利用，进一步提升公司技术实力。都江堰拉法基是上市公司四川双马水泥股份有限公司控股的大型水泥厂，现有三条世界先进的新型干法窑外分解水泥生产线，生产能力已达530万吨/年，技术实力有保障。

投资建议：暂不调整盈利预测，我们预计公司2014年-2016年EPS分别为0.29元、0.34元和0.36元，对应PE为19.4倍、16.5倍和15.4倍，公司积极布局污泥处置领域、完善环保产业链，符合一主多元发展战略，维持“买入-A”投资评级，6个月目标价7.25元。

原标题：2015年长三角将强化联合治污 环保业迎发展良机