一、深度资源化碾压普通资源化，测算增厚 7 倍以上利润空间
（一）优势一：工艺先进，金属提纯品类多、品位高
金属资源化按合金产值高低可分为普通资源化与深度资源化两类，深度资源化具备更高提取/富集能力，产品价值更高，对应更大利润空间。经过多年发展，我国金属危废资源化技术水平不断提升，以深度资源化为代表的的高危废处理技术形成，金属提取/富集的品类和品位均高于同业。深度资源化产出的金属合金在后端深加工环节更易处理，因此销售环节可对富集到的金属计价，因此销售价格更高，大幅增厚盈利空间，提升产品竞争。
由于危废种类来源复杂且品质不一，通常掌握深度资源化技术的企业拥有多工艺处理能力，兼容性更强。工业危废整体成分本就相对复杂，且处置企业收集的危废来源广泛、品质不一。又由于不同产废企业产生危废的工艺不同，部分危废自身即有特殊性质，处理难度高。工艺较为多元的深度资源化，能够接收处理的危废范围更广，兼容性更强，更具市场竞争力。
在危废来源多、品质广时，深度资源化多工艺能够处理更加多元化的危废，具有强的特点。诸如浙富控股、高能环境等先进技术公司掌握的火法-湿法联合技术结合了两者的优势，不仅可以有效地回收危废中更多的有价金属，还能减少污染，降低能耗。
（二）优势二：多级配伍，确保危废处理更加经济、安全、高效
针对不同品质的危废，配伍工艺为基础也为重中之重，可降低部分金属熔点节约燃料，使得危废处理过程更经济。不同种类危废的配伍可以降低火法处置危废的熔点，不仅提取更多品类的金属，还能减少燃料用量。科学的配伍工艺可大幅节省成本，助力公司处理多来源、广品质危废，从而扩大规模提升市占率。
此外，深度资源化的多级配伍分别从市场、厂区、炉内三方面，确保危废处理过程更安全、更高效。掌握深度资源化技术的企业通过长期的摸索及经验积累，已形成自身配伍工艺的竞争壁垒，行业新进入者较难效仿。
（三）优势三：设备精良，由主至辅全方位提高处理效率
深度资源化技术通常设备自动化程度高，同时主要处理设备能耗低、配套设备除尘效果强等，全方位提高危废处理效率。先进设备结合工艺能将危废脱水至水分含量在 10%以下，其一能固定形态，其二为后续熔融、焙烧节省燃料。先进设备还具有自动化程度高、有毒烟尘处理效果好、设备持续运行周期长等特点，达到降低人力物力，提高生产效率的作用。
（四）三大优势下，深度资源化较普通资源化拓展 7 倍以上利润空间
三大优势下，深度资源化较普通资源化拓展7倍以上利润空间。以前后端一体化的浙富控股为例，其前端能够回收、富集十余种金属，并且所生产合金化合物产值较高， 后端销售电解铜、硫酸镍、电解锌等诸多产品。相较于传统的危废资源化产物仅为 铜，更多金属提纯品类塑造更大盈利空间。危废物料多以含铜量计价，而各级别铜金属提取工艺差异甚微。深度资源化拓展盈利空间能力强，助力头部技术公 司加速获取市场。
（五）危废资源化再生属性助力碳中和，实现环保+效益双赢
资源化作为近年来新兴技术路线，提纯出的金属材料可帮助企业节能减排，符合碳中和背景下再生资源属性。危废资源化技术路线下，前后端产物为再生金属大宗商品，可在一定程度上补充金属资源。以浙富控股为例，2020年公司产铜81995吨、镍2787吨、锌10481吨、铅7000吨等，由此可见危废资源化对资源品的产出能力。伴随我国禁运洋垃圾以及推进碳中和，危废资源化后产品势必将进入再利用体系，成为对资源品供给的补充之一。
再生金属利用可以显著降低企业排碳量以及污染水平，节能减排效果突出。金属资源的回收及二次利用是实现节能减排的有效途径，对实现碳达峰、碳中和目标有积极贡献。
除显著降低企业排碳量以及污染水平外，再生方式还能有效降低成本，扩大利润空间。危废资源化利用作为再生金属生产的方式之一，既能节能减排、符合碳中和发展趋势，又能降低成本扩大利润空间，实现环保与效益的双赢。
二、ToB商业模式下，专业企业优于产废企业自行处置
（一）ToB模式触发收废优势，专业资源化企业更受青睐
可跨省运输背景+危废资源化行业ToB商业模式下，市场竞争程度较高，利于专业企业扩大规模。专业资源化企业可依靠多地收废形成的规模优势， 降低经营成本、提高利润空间，更具扩张能力。
政策鼓励危废交由第三方专业化、高标准处理。对危废处置企业而言， 一旦发生环境污染事故，将会受到罚款、赔偿损失、停产整改等处罚，甚至会丧失危险废物经营许可证，从而影响危废处置企业的持续经营。对于产废企业，国家政策多注重危废的减量化及危废无害化处置方面，而资源化危废鼓励专业化、高标准化处理利用。专业资源化企业作为第三方平台，具有易监管、更安全、处置成本更低、 回收品类更多等优势，因此在强监管、严执行的政策下，危废处置企业专业性发展为必然方向。
大部分地区允许资源化危废跨省运输，专业资源化企业异地收废意愿强，可在多地布局前端业务。相较于危废资源化仅为“副业”的产废企业而言，专业资源化企业拥有更强的异地收废意愿及更多的危废前端布局。伴随资源化危废可跨省运输，有利于专业资源化企业进一步扩大收废半径，提高行业集中度。
（二）31省数据显示专业企业占比提升，环保企业加速收并购佐证趋势
我国危废资源化处于快速发展阶段，产能需求不断释放，2020年资源化产能核准规模近亿吨。企业数量增速不及规模增速，主要系项目单体规模较以往有所增加所致，我国资源化单厂产能规模由2017年 3.96万吨/年提升至2020年5.16万吨/年。同时，近年国家不断提升危废监管及综合利用力度，预计危废资源化产能需求还将不断释放。
虽然行业整体竞争格局较为分散，仍有小型资质企业不断进入，但已经出现头部企业产能规模扩大趋势。各省规模TOP15占比下降明显，主要系近年来行业仍有小型资质持续审批进入市场所致，但各省规模TOP30占总规模比例基本稳定在80%以上。同时TOP15/30水平单厂规模均有明显提高，虽然危废资源化行业整体产能仍处于扩张趋势，但头部企业规模逐年扩张，产能相对集中。
各省TOP30水平单厂规模已提升至8.51万吨/年，TOP30外单厂规模保持稳定。2017年我国TOP15/30水平单厂规模分别为 8.68/5.29万吨/年，2020年已提升至12.50/8.51万吨/年，涨幅均超过40%。TOP30以外企业单厂规模保持稳定，4年来均低于2万吨/年，行业产能向头部集中趋势明显。
更重要的是，行业整体竞争格局虽分散，但各省规模TOP15公司绝大部分呈现加速向专业资源化公司集中趋势。截止2020年， 各省资源化规模TOP15企业中专业资源化企业产能为3309万吨/年。专业企业产能占比由2017年51.9%提升至2020年60.8%，意味着行业正加速向专业资源化公司整合。虽然危废资源化整体仍处于较为分散的竞争格局，但有利于头部公司借助技术及规模优势形成的盈利空间获取更 大市场份额。
微观产能近年危废资源化收并购已经频发，印证行业产能向专业资源化企业转移趋势。环保企业通过收并购方式，快速切入危废资源化领域，行业产能向以部分环保公司为代表的专业资源化企业转移，市场竞争格局改善。
（三）专业企业年化 1600 亿市场空间，预计龙头规模将超 400 万吨/年
危废资源化处理量近4700万吨，对应金属资源化处理量近1900万吨。
危废金属资源化专业企业产能规模超3200万吨，实际处理量超1600万吨，对应1600亿元市场空间。含金属危废资源化处理量达1870.11万吨/年，假设专业企业占比2025年达80%，行业产能利用率提高至50%，则2025年专业企业含金属资源化核准规模达3237.56万吨，专业企业资源化处置量为1618.78万吨。若以危废资源化货值1万元/吨计算，预计相关市场空间将超过 1600亿元。
受制于行业资质及技术壁垒，未来龙头将从存量企业中走出，测算产能规模超400万吨/年。由于行业资质壁垒较高且资质审批时间长，危废资源化业务多在存量项目中发展。预计在产能加速向专业企业集中的趋势下，行业龙头即将出现。
三、专业深度资源化企业将通过一体化、多地域等提升市占率
专业深度资源化企业或为最优选择，但目前危废资源化上市公司产能资质市占率均 不足5%，提升空间广阔。深度资源化所得合金产品价值高，行业产能向专业资源化企业转移，专业深度资源化或为行业未来发展方向。预计在技术一体化带来的的协同效应，多地域布局带来的规模效应以及先发优势形成的卡位效应的推动下，专业深度资源化公司将率先实现市占率的提升。
（一）路径一：技术一体化产生协同效应，有效拓展利润空间
预计一体化或将成为产业发展的方向之一，专业深度资源化企业将有望率先完成全 产业链布局。目前部分公司也借助技术及资金优势加速切入后端深加工环节，获取更高附加值的同时也提高技术壁垒。以浙富控股为例，其全资子公司申联环保集团跟其他的危废公司相比，最大的特点是前后端 一体化的布局，实现深度资源化及后端含金属危废的深加工布局。
全产业链布局将带动利润率提升以及金属品类、品位的提高。浙富控股子公司申联环保集团可回收十几种金属，产出含锌99.99% 以上的电解锌。浙富控股子公司后端产品品位高，技术优势产生的协同优势明显，利润率高于同行。
部分进军危废领域的环保公司已经提高技术投入，并且切入全产业链布局。如高能环境子公司阳新鹏富2019年下半年完成对还原炉的升级改造工程完成后，不仅提升了冰铜产品的铜品位，还实现对贵金属镍的富集，由先前回收、富集原料中铜、金、 银、钯4类金属提升至5类，进一步提升公司利润空间。
（二）路径二：多地域布局扩大收废半径，实现可复制性扩张
多地区的危废收集布局可提升危废收集能力，助力企业成为“工业固废管家”。从盈利模式来看，危废收集能力是公司的核心收入驱动力之一。尤其是在绝大部分省份资源化危废可跨省运输的背景下，公司可实现多地区布局的集散式危废收集模式， 具备更大的盈利半径，覆盖更多工业企业需求从而成为成为“工业固废管家”。多地布局形成的规模效 应有效降低营业成本，提高业务利润空间。
顺应行业头部规模扩大趋势，未来单厂产能扩产或为发展方向。2020年全国专业资源化企业单厂项目规模TOP10中，4家为 通过扩产实现产能规模的提升。以飞南资源和浙富控股为例，飞南资源资源化产能 由2016年的20万吨/年，提升至2020年45万吨/年，单厂扩产25万吨。浙富控股子公司富阳申能资源化产能由2016年14.6万吨/年，提升至2020年35万吨/年，单厂扩产 20.4万吨。预计类似的“多地收集+单厂扩产，集中深加工处理”模式将在更多 公司出现，届时规模优势和协同处置能力将进一步凸显。
（三）路径三：资质壁垒限制新进入者抢占市场，先发部队卡位优势强
行业收入中仍包括部分资质溢价，可抑制产能快速扩张及竞争者的突现。我国对危废企业采取经营许可证制度，从事危废的收集、处置活动需持证进行。严格的资质管理制度是危 废处理行业较为重要的行业壁垒，并在一定程度上限制了危废处理产能的快速扩张。
危废处理业务的上游客户粘性高，专业深度资源化企业客户稳定。以专业深度资源化公司浙富控股、高能环境、飞南资源化为例，三年内前五大供应商变动较少，供货源稳定。在技术及专业性双重优势下，先发企业客户稳定不易流失，利于企业开拓市场份额。
四、产量价三重共振的资源化龙头分析
危废资源化行业竞争格局演绎，行业产能向高技术的专业企业集中，龙头即将出现。以高能环境、浙富控股为代表的专业深度资源化公司，将凭借技术及地域优势带来的盈利能力、产业链延伸增强竞争壁垒，从而加速获取市场空间。危废资源化隶属于再生资源行业，具备ToB、大市场、低市占率的属性，且减碳效应激发后端需求。预计上述行业逻辑将通过业绩的持续释放得到验证，如高能环境、 浙富控股2021年半年度业绩预告均同比高增长，超出市场预期，危废资源化头部公司将通过产量价的三重共振压实逻辑，带动盈利能力的高速增长。
