事件：2020年10月19日晚，上海巴安水务股份有限公司公告，因公司未能与债券持有人达成债务和解，未足额支付“17巴安债”，构成违约事件。17巴安债发行规模5亿元，于第3年投资者回售，本次违约属于回售违约。
上海巴安水务股份有限公司（下简称巴安水务）属于深交所上市公司，实际控制人为自然人张春霖，持股41.72%。公司主要从事环保水务工程业务。项目涉及市政工程、水处理设备销售，海水淡化，工业污水处理等。其中市政工程近年来在公司整体收入的占比不断提升，2020年市政工程收入4.98亿元，占总收入51.93%。截至2019年末，公司总资产59.20亿元，收入9.59亿元，净利润1.17亿元。
环保行业现金流水平缺陷是公司违约的根本原因
巴安水务属于环保工程行业。自2017年以来，已经有多家环保类企业债券违约，如神雾环保，盛运环保，桑德环境。巴安水务的违约与环保类企业现金结算模式十分相关。公司项目主要运营模式是BOT,BT,PPP等，项目业主主要是各地方政府或城投平台。公司多个项目所在地位于贵州，海南，云南，东北等省份，当地政府级别较低，财政实力弱，项目回款偏慢。2017年-2019年，经营现金流分别流出4.19亿元，3.33亿元，0.98亿元，与净利润明显背离，经营现金流较弱。公司的项目长期应收款居高不下，长期应收款占总资产比例从2016年的31.37%增加到2019年的42.28%。我们认为，巴安水务的长期应收款形成对资金的大额占用，影响了巴安水务的现金流水平，是公司违约的根本原因。
关联并购加剧流动性紧张水平
2019年12月16日，公司公告拟以现金支付方式收购北京龙源环保工程有限公司49%股权，交易对价为4.6亿元，交易对手方为上海应肃环保科技有限公司。由于张春霖持有应肃环保90%股权，该并购形成关联交易。公司于2020年3月份支付完交易款，完成股权登记。在本次并购发生之前，巴安水务的流动性比较紧，2019年末货币资金仅有5.05亿元。并购活动消耗公司大部分流动性，加剧了流动性紧张的局面，是债券违约的重要原因之一。此外，与单只债券规模相比，巴安水务的日常流动性较少，在再融资未能顺利进行的时候债券违约概率较大。
关联并购加剧流动性紧张水平
2019年12月16日，公司公告拟以现金支付方式收购北京龙源环保工程有限公司49%股权，交易对价为4.6亿元，交易对手方为上海应肃环保科技有限公司。由于张春霖持有应肃环保90%股权，该并购形成关联交易。公司于2020年3月份支付完交易款，完成股权登记。在本次并购发生之前，巴安水务的流动性比较紧，2019年末货币资金仅有5.05亿元。并购活动消耗公司大部分流动性，加剧了流动性紧张的局面，是债券违约的重要原因之一。此外，与单只债券规模相比，巴安水务的日常流动性较少，在再融资未能顺利进行的时候债券违约概率较大。
综合而言，巴安水务违约是环保企业现金流紧张的缩影之一。同时，公司综合实力，经营规模等也处于行业较弱水平，大额关联并购加重了流动性紧张程度。公司债券偿付十分依赖再融资。由于重组失败，无法完成再融资，因而导致违约。
