摘 要：本文使用 2010-2017 年中国节能环保企业上市公司的数据，分析了政府补贴方式、融资约束与企业创新之间的关系。 实证结果表明：政府补贴能有效的促进企业创新项目，特别是对民营企业来说激励效果明显；当企业融资约束程度较重，政府补贴的激励效应就越小；而税收优惠反而抑制了企业的创新投资，其中对民营企业的抑制作用更明显；市场补偿对企业的创新投资产生不显著的负向激励作用。
关键词：企业创新;政府补贴方式;融资约束
一、引言
随着时代的发展，科学技术进一步推动产业融合，企业要想生存和发展，就必须获得永久的竞争力，而竞争力的关键在于技 术创新。 对于节能环保这样的战略性产业而言，技术创新是企业 可持续发展的关键，但是相对于其他传统的产业而言，节能环保 产业的绿色技术创新具有双重外部性：
一是知识溢出的外部性， 技术创新的溢出使得研发的收益不能全部得到市场的补偿[1]。
二 是环境保护的外部性，这两种外部性的相互作用，导致外界闲置 的资金不愿流入节能环保行业[2]。政府直接补贴、税收优惠和市场 补偿是最常用的
三种政策性激励工具。政府补助在诱导企业增加 绿色研发投入方面有重要的作用。政府补助不仅为创新项目的风 险提供了保障而且还降低了绿色技术开发成本。税收优惠则是一 种事后激励措施，当企业达到规定的目标就可享受一定的税额减免。市场补偿是政府对消费者购买节能环保产品和服务给与的一定的政策补贴，一来刺激消费节能环保产品，构建资源节约型和环境友好型的社会；二来通过消费者补贴间接提高生产者的生产利润，刺激生产者进行创新投资。
由于企业-政府-消费者-投资者之间的信息不对称的存在，使得政府在补贴对象和范围上出现偏差，对于融资约束较强的企业反而没有获得政策扶持，寻租现象的存在使得资金流向低效率的企业， 减少了企业的创新利润， 从而替代了企业的创新资金[3]。但究竟哪一种补贴方式更有效？对不同所有制企业，影响程度如何？这些问题都是本文研究的重点。
二、文献综述及研究假设
由于节能环保行业创新知识溢出的外部性和环境的外部性的相互作用，使得企业创新动力不足，“政府解”是解决市场失灵的重要手段，需要政府外部性补偿方式给予企业政策红利，激励企业开展绿色技术的创新活动。
1 政府补助、融资约束与企业创新
政府补助对企业的绿色技术创新具有双重效应， 一方面，政府补贴确实在一定程度上缓解了研发的成本和风险问题；另一方面，政府补贴挤出了企业的创新投资。对战略性的产业来说，政府补贴解决了企业在绿色技术创新方面动力不足的问题，缓解了资金的融资约束，对刺激企业的研发支出起到了很强的引导作用[4]。 政府与企业之间存在的信息不对称导致逆向选择和道德风险制 约了政府补助的效能，政府补助的零成本易引发补助对象的依赖 性，未必对企业起到激励作用[5]。国有企业的投融资行为更多的受国家战略目标的影响，国有企业的研发较民营企业而言更容易受 到政府的支配[6]。 基于以上分析，提出以下假设：
H1：政府直接补贴能缓解企业的融资约束，促进创新； 税收优惠是从市场需求的角度促进企业创新活动，降低高新技术企业税率，以期刺激企业增加新产品的创新。 也有研究认为税收优惠更能激发创新能力，因为直接资助可能破坏企业间的公 平竞争。 税收优惠能显著的缓解企业的融资约束，对研发创新有 着正向的激励作用（王旭等[7]。税收优惠对企业创新的科技没有正 向激励作用，对企业创新的经济表现却有反向抑制作用[8]。
H2：税收优惠能缓解企业的外部融资约束，促进企业创新； 政府财政扶持确实很重要，但补贴到消费者层面，其有效度 可能远高于补贴给企业。政府对消费者补偿一来让更多的社会主 体参与到节能减排的项目上来， 二来通过促进消费者的购买力，进而激励企业进行绿色技术产品的研发。 在产业初创时期，政府可以对投资行为进行直接补贴；在成熟期，政府应该适当的减少直接补贴，同时加大对消费者的补贴力度，在提高消费者福利的基础上，从需求端刺激企业进行投资[9]。随着人们对环境质量的诉求不断地增加，相比于普通的商品而言，消费者对节能环保产品的需求也会增加。 财政补贴不仅刺激了更大的消费市场，而且有利于缓解企业融资约束促进企业稳步发展。
H3：市场补贴能缓解的融资约束，激励企业生产更多的创新产品 。
三、研究设计
1 变量定义
核心变量及定义。 企业的创新投入，本文使用无形资产增量反映企业创新活动投入。 政府补助，政府补助的数据来源于企业年报附注表中的“营业外收入或支出”中的具体项目，经过手工筛选出并除以销售收入来标准化。 税收优惠指标用“收到的各项税 费返还/（收到的各项税费返还+支付的各项税费）[10]。 市场补偿， 政府对消费者购买节能环保产品和服务给予的优惠和补贴，因为没有直接的数据 ，政府对消费者的补偿可以从企业收入中反映[11]。 具体变量的定义如表 1 所示。
2 样本选择与数据来源
本文选取的样本为 2010-2017 年节能环保上市公司，其中环保企业根据中商产业研究院中关于行业分类确定，鉴于还未对节能企业进行具体的分类，笔者根据中国节能产业网和上市公司的基本资料确定样本。 本文为非平衡面板数据分析，可以减少样本缺失的误差。财政补贴数据来源于巨潮网上市公司的年报通过手工搜集而得，其余数据来源于国泰安数据库。 样本的处理：首先， 剔除财务数据资料不全及上市时间小于四年和在研究期间被 ST 的年份；其次，为了避免极端值，对连续变量的上下 1%进行 Winsor 缩尾处理。 最终得到 120 家上市公司 2010-2017 年的非平衡面板数据，共 851 个观测值。
3.实证模型设定
在模型（1）的基础上加入解释变量融资约束和外部性补偿来 分析其对企业创新的影响。
为了验证政府补贴、税收优惠和市场补偿是否能缓解融资约 束，分别在模型（2）的基础上加入政府补贴、税收优惠和市场补偿与融资约束指数的交互项，如果交乘项的系数显著为负，说明该 项扶持政策能够缓解企业的创新融资约束。
四、实证结果与分析
1 全样本回归结果
表 2 为全样本回归结果，列（1）中现金流的系数显著为正，随着外部性补偿的加入，现金流系数逐渐升高，说明我国节能环保企业普遍存在着融资约束。 列（2）中政府补贴在 5%的显著性水平上显著为正，说明政府直接补贴能有效的促进企业创新。 假设 1 得到证实。 市场补偿对企业创新有着不显著的正向激励效应。 税收优惠在 1%的显著性水平上负相关， 表明税收优惠挤占了企业原本用来创新投资的一部分，与我们假设 H2 不一致。 列（3）政府补贴与融资约束指数的交乘项系数为负不显著，说明对有融资约 束的企业给予政府补贴可以起到不显著的正向激励作用。 列（4） 企业税收优惠和融资约束的交乘项的系数为负也不显著，只是系数与我们的预期一致，税收优惠能缓解企业的融资约束。列（5）市场补偿与融资约束指数的交乘项系数为正，但不显著，预期市场补偿能有效的缓解企业融资约束的预期没有得到证实。
表 2 不同补贴方式、融资约束与企业创新的全样本回归结果
2 不同补贴方式对企业创新的影响：股权异质性
按企业所有制类型研究外部性补偿对不同所有制企业创新投资激励的政策效果(见表 3)。 从结果来看，对国有企业而言，政府补助有不显著的正向激励，而税收优惠和市场补偿有不显著的负向激励。 对民营企业而言，政府补偿的回归系数在 1%的显著性水平下为正，即政府补偿可以有效的改善民营企业创新投资的困境。 税收优惠的相关系数在 1%的显著性水平下为负，即政府通过给予节能环保企业减免税收等方式刺激企业进行技术的创新在 一定的程度上挤占了企业的创新投资。 市场补偿在 10%的显著性水平上为负，即在当前的节能环保市场，人们对于环境产品的需求还有待加强，企业从市场补偿中获得的部分并没有用于创新投资。
五、稳健性检验
为了保证上文中计量结果的稳健性，在保持其他控制变量不变的前提下，采用企业年报中非经常性损益的政府补助与总资产的比值来衡量；用税收优惠（（利润总额+财务费用）*0.25-所得税 费用）/总资产来衡量税收优惠程度。 结果如下表：政府补贴出现不显著的正向激励作用；虽然政府补贴与融资约束指数的回归系数为正，抑制了企业的创新投资，但结果都不显著。税收优惠能在 5%的显著性水平下缓解企业的融资约束， 融资约束的存在使得税收优惠向创新投资平滑。 回归的结果和前文保持一致。
六、结论与政策建议
本文利用 2010-2017 年我国节能环保行业上市公司的数据， 从政府补助、税收优惠和市场补偿三个途径分析其对企业创新投资的影响。研究发现：第一，政府直接补助有利于企业创新投资的增加， 但政府的间接补助税收优惠却挤出了企业的创新投入，市场补偿的资金也没有被用于企业创新项目上。 第二，当企业面临融资约束时，政府补贴、税收优惠和市场补偿对并不能完全发挥出对企业技术创新的激励作用。第三，相比于国有企业而言，这三 种外部性补偿方式对民营企业的影响更大。 对此，本文提出以下建议：第一，加大政府对节能环保产业的直接补贴，严控资金的流向。 政府对节能环保企业研发活动的直接补贴可以缓解企业资金约束，但监管还需后期加强。第二，实施 精准和定向调控的激励政策。 区别于其他产业，根据特定产业的性质根于税收减免或者直接补贴。
原标题：政府补贴方式、融资约束与企业创新 ———基于节能环保行业上市公司的实证分析
