事件概述：近日CPPPC发布了项目库2018年第2期季报，出库、入库及落地节奏均出现放缓。7月以来资管新规细则的落地、中央政治局会议的召开，都释放出积极的财政政策和稳健的货币政策信号，并且提出将基础设施建设作为补短板的重要内容。
分析与判断：Q2出库、入库及落地节奏均放缓，西北四省去化明显，西南三省影响不大
截至2018年6月，管理库累计项目数7749个、投资额11.9万亿元;储备清单累计项目数4800个，投资额5.4万亿元。2018年上半年以来储备清单项目投资额减少2万亿，比2017Q4减少27%;管理库投资额增加1.1万亿，比2017Q4增加10.2%。截至2018年Q2，累计落地投资额6万亿，落地率为50.4%(以金额计);累计已开项目投资额2.5万亿，开工率达42%(以金额计)。本轮PPP清理整顿过程中，去化明显的省份为西北甘肃、内蒙、新疆和宁夏4省，而PPP投资大省云贵川3省，此轮受影响程度不大。
生态环保类项目落地率居行业第三，继续保持领先地位
2018Q2在库投资额前四位是市政工程、交通运输、城镇综合开发和生态环境保护，分别为37054、34743、14887和8412亿，合计占管理库总投资额的80%，生态环保类项目投资额排行业第四。累计落地项目投资额前四位为市政工程、交通运输、城镇综合开发和生态环境保护，分别为21307亿元、14795亿元、8360亿元和4486亿元，合计占落地项目总投资额的82%。在大类行业落地率排名中，排名前四的行业分别为市政工程、城镇综合开发、生态环保及交通运输，落地率分别为58%、56%、53%和45%，其中交通运输低于管理库落地率5个百分点。综合来看，生态环保类的项目还算是比较受投资者青睐的项目。
生态环境为必补短板之一，融资桎梏有望缓解后环保企业将迎来转机
近期政治局会议释放积极的财政政策和稳健的货币政策预期，并且提出将基础设施建设作为补短板的重要内容，生态环保类企业此前融资困境有望缓解，并且生态环境作为必补的短板之一，面临着广大人民群众美好期许与国家财力投入能力有限的矛盾，生态环保类PPP项目将成为开前门的合法路径之一，为打赢污染攻坚战提供坚实抓手。
报告正文
一、二季度出库、入库及落地节奏均放缓，西北四省项目去化明显
(一)清库多出自储备清单项目，Q2出库、入库及落地节奏均放缓
截至2018年6月，管理库累计项目数7749个、投资额11.9万亿元;储备清单累计项目数4800个，投资额5.4万亿元。自2017年11月中旬财金92号文《关于规范政府和社会资本合作(PPP)综合信息平台项目库管理的通知》以及2018年4月财金54号文《关于进一步加强政府和社会资本合作(PPP)示范项目规范管理的通知》下发以来，伴随着严控地方政府平台债务风险背景下，全国掀起PPP项目清理整顿浪潮。从清理结果来看，清库多集中于储备清单项目，总库项目数减少1875个，投资额减少0.9万亿。其中储备清单项目数减少2487个，与2017Q4相比减少34%，投资额减少2万亿，比2017Q4减少27%;管理库项目数增加612个，与2017Q4相比增加8.6%，投资额增加1.1万亿，比2017Q4增加10.2%。
管理库2018Q2环比Q1新增项目329个、投资额4350亿元，环比Q1分别+16%、-42%;清退项目856个、投资额9569亿元，环比Q1分别-26%、-20%;新增落地项目344个、投资额4884亿元，环比Q1分别-42%、-46%，管理库二季度呈现入库、清库及落地项目均放缓的节奏。截至2018年Q2，累计落地项目数3668个、投资额6万亿，落地率为50.4%(以金额计);累计已开工项目数1684个，累计已开项目投资额2.5万亿，开工率达42%(以金额计)。
延伸阅读：
2018年第2期季报：PPP管理库污染防治与绿色低碳项目新增项目191个(报告全文)
(二)2018年上半年，西北甘蒙疆宁4省去化明显，西南云贵川3省受影响不大
2018Q4各省管理库投资额，相较2017Q4，新增投资额前三位是广东、浙江、湖北，分别为1925亿元、1689亿元和1636亿元;投资额减少前三位是内蒙、甘肃、新疆，分别减少1365亿元、725亿元和577亿元。我们以某省份净增减金额/2017Q4在库投资额表示该省上半年来投资变动比例，减少比例前三省份为甘肃、内蒙和宁夏，增加比例前三省份为天津、广西和广东，西南云贵川3省中，除云南略微减少外，四川和贵州呈现净增长16%和19%的状态。本轮PPP清理整顿过程中，去化明显的省份为西北甘肃、内蒙、新疆和宁夏4省，而PPP投资大省云贵川3省，此轮受影响程度不大。
(三)北京、黑龙江等省市落地率居前，约有57%省市落地率不及全国均值
截至2018Q2，贵州、云南、山东(含青岛)位居累计落地项目投资额前三，分别为5106亿元、4404亿元、4250亿元。我们以今年上半年各省累计落地投资额/2018Q2在库投资额计算落地率，排名前三的省份为北京、黑龙江和吉林省，分别为100%、89%和75%;落地率居后三位的省份为天津、青海和重庆，分别为3%、16%和21%。大约有57%的省份落地率低于全国平均值50.4%。
(四)政府付费类和可行性缺口类项目落地率较高，可行性缺口补助类项目占主导地位
截至2018Q2，管理库累计使用者付费类项目715个、投资额1.1万亿元，分别占管理库的9.2%和8.9%;累计可行性缺口补助(即政府市场混合付费)类项目3898个、投资额7.5万亿元，分别占管理库的50.3%和62.6%;累计政府付费类项目3,136个、投资额3.4万亿元，分别占管理库的40.5%和28.6%。按投资额计，使用者付费类、累计可行性缺口补助类以及政府付费类项目管理库占比分别8.86%、62.56%和28.58%，受投资者青睐的纯使用者付费类项目占比较小。
我们分别计算三类项目的投资额落地率，发现政府付费类项目落地率最高，为59.81%;可行性缺口补助类项目落地率为47.27%，使用者付费类项目落地率为40.61%。纯政府付费类的项目，没有运营收入做现金流入，未来还款来源全靠地方财政支出，这类项目融资属性强，多被投资者青睐是因为城投平台的金边效应依然存在。投资者默认极端情况下，政府会兜底项目给予刚性兑付。但伴随着非标回归表内规模下降，政府去杠杆宏观背景下融资紧张等因素影响下，今年以来已然出现地方城投平台非标融资逾期还款的情况，遵从审慎投资原则，预计未来纯政府付费类的项目，投资者将比之前挑剔的多。
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二、生态环保类项目投资额排行业第四，落地率排行业第三，继续保持领先地位
(一)生态环保类的项目投资数排行业第三，投资额排行业第四
二季度新增投资额前三位是市政工程、交通运输、生态建设和环境保护，分别为2020亿元、886亿元、754亿元，合计占管理库新增总投资额的84.1%。管理库累计项目数前四位行业是市政工程、交通运输、生态环境保护和城镇综合开发，合计占管理库项目总数的68%;投资额前四位是市政工程、交通运输、城镇综合开发和生态环境保护，分别为37054、34743、14887和8412亿，合计占管理库总投资额的80%。
(二)生态环保类的项目落地额排行业第四，落地率排行业第三
二季度新增落地项目投资额前四位是城镇综合开发、市政工程、交通运输，分别为1,461亿元、921亿元、623亿元和397亿元，合计占新增落地项目投资额总数的70%。管理库累计落地项目个数排前四位的是市政工程、交通运输、生态环境保护和城镇综合开发，分别是1520个、504个、323个和226个，合计占落地项目总数的70%。累计落地项目投资额前四位为市政工程、交通运输、城镇综合开发和生态环境保护，分别为21307亿元、14795亿元、8360亿元和4486亿元，合计占落地项目总投资额的82%。
分开来看，在大类行业落地率排名中，排名前四的行业分别为市政工程、城镇综合开发、生态环保及交通运输，落地率分别为58%、56%、53%和45%，其中交通运输低于管理库落地率5个百分点。综合来看，生态环保类PPP项目还算是比较受投资方青睐的项目，比起落地率只有32%的旅游类PPP项目，情况要乐观很多。
三、上半年民企融资环境持续收紧，下半年加大基建补短板预期下，生态环保类公司将迎来转机
(一)上半年民企债券取消发行规模快速提升，融资环境恶化程度高于企业预期
除去年初部分个股的业绩不达预期外，频发的环保企业违约事件和5月20日东方园林发债规模低于预期也引发了媒体和投资者对环保企业资金状况的强烈关注，成为催化板块5月末继续下行的又一动因。趋紧的货币环境叠加信用事件影响，民企融资状况正逐步恶化。2018年Q2民企债券取消发行(包括企业债、公司、中票和短融)的规模已达157.5亿元，同比增长125%，取消发行规模的快速提升说明融资恶化的情况超过民营企业的预期。取消发行主体中评级为AA+及AAA的占比由过去的47%提升至63%，说明融资压力已经向高评级信用主体蔓延。
(二)上半年风险偏好下行明显，民企融资成本快速提升
2018年年初至今，流动性环境持续紧张，无风险利率维持17年的水平。4月以来由于信用事件的催化，中低评级利差持续承压，AA-、AA与AA+评级与AAA评级利差分别提升30、15、3bp，债券市场风险偏好下行明显。而当前融资需求大的PPP民企评级普遍位于AA与AA+,成为主要承压对象。从发行债券较多的东方园林与启迪桑德的情况来看，直接融资利率利差在5月均产生了一个跳升，我们估计这主要是由部分机构对民企债券融资采取一刀切的风险应对手段所导致。
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(三)环保PPP民企业绩增长对融资依赖程度极高，受负面影响较大
由于PPP模式的引入，综合治理相关行业个股现金流流量有了巨大变化，一方面快速增长的营收、项目公司更快的回款使得社会资本方经营活动现金流状况有所改善、应收及存货周转率有所提升，但由于PPP模式的本质是将部分政府杠杆转移至社会资本方，政府付款的时滞与快速增长的收入使得社会资本方在盈利快速提升的同时整体现金流状况加速恶化，融资需求与日俱增。而当前持续紧张的融资环境势必阻碍资金驱动子行业的业绩增长、甚至导致运营风险。
(四)实施积极的财政政策和稳健的货币政策，生态环保类公司融资趋紧的情势有望缓解
近日举行的中央政治局会议要求，保持经济平稳健康发展，坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策，提高政策的前瞻性、灵活性、有效性，要把好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕。早在7月20日，一行两会发布资管新规细则，在金融去杠杆大方向不改的前提下，适度放缓了节奏，有助于稳定市场预期，确保金融市场稳定运行，为实体经济创造健康的货币金融环境。再结合年初以来，央行已启动的三次定向降准，并配合MLF实现流动性投放措施，综合起来看，货币政策总基调目前前后一致，金融领域未来的工作重点是保持目前流动性状态，疏通货币政策向实体经济的传导机制，在金融去杠杆过程中强化对实体经济的支持。上半年中低等级债券信用利差持续走阔，优质环保民企融资承压明显，融资环境的边际改善有望带来环保民企资产端应收账款质量提升和负债端利率成本及融资紧张两方面的改善。
(五)加大基础设施领域补短板力度，生态环境是必补的短板
近日举行的中央政治局会议要求，把补短板作为当前深化供给侧结构性改革的重点任务，加大基础设施领域补短板的力度，实施好乡村振兴战略。今年上半年固定资产投资增速出现明显放缓，主要原因就在于受金融去杠杆、规范清理PPP项目和地方举债融资等影响，基建投资的放缓，包括环保、交通运输等方面的投资增长较慢，从而拉低了投资以及经济增速。中央提出下半年要加大基础设施领域补短板的力度，生态环境是必补的短板。
早在2016年作为供给侧改革五大任务之一，“补短板”是各地工作重点，多省相继出台行动计划，其中基建侧重交通、环保、新型城镇化和民生等领域。今年5月福建省下发了《2018年民生基础设施补短板实施方案》，根据《方案》，2018年福建力争投资2400亿元推进城乡民生基础设施建设九大工程，投资200亿元开展农村人居环境整治;实施新一轮“千村整治、百村示范”美丽乡村建设工程，完成1000个村庄环境整治建设任务，并在其中树立100个美丽乡村示范村，改善提升历史文化名镇名村和传统村落15个，推进农村危房改造，继续推进公路沿线整治绿化。以上可见，先抛开中央政策面要求，各省在实际落实贯彻中央政策时，不管是在过去还是在未来的补短板工作中，生态环境都是各个地方政府必补的短板之一。
“十三五”时期我国经济发展表现出速度变化、结构优化、动力转化三大特点，环境保护处于既大有作为又负重前行的关键期，也是实现环境质量总体改善的攻坚期，机遇与挑战并存，动力与压力同在。总而言之，小康全面不全面，生态环境质量是关键。生态环境已成为全面建成小康社会的突出短板，更是考验各级各地政府及官员“政绩观”、治理能力和决心的阅兵场。十二五以来，人民群众对于环境保护的期待与需求持续提高，但与之对应的是二次污染需要翻倍的投入才能解决，相比国际上一些国家，我国是在较低的收入水平解决更为复杂的环境问题，改善环境质量的边际成本在增加、边际效益在下降。这就决定了我们要打好污染攻坚战，其中一项重要工作是拓展生态环境保护投融资渠道，积极引导社会资本方参与生态环境保护工作就显得极为重要。截至6月末，广义环保在库识别+准备+采购阶段PPP项目总额达1.14万亿，市场仍待稳步释放，这些PPP项目都将成为补齐生态环境短板的重要抓手。
四、投资与建议
无论是城市综合环境整治，还是农村人居环境治理，都是十三五补齐生态环境短板的重要内容。我国目前面临着人民群众对于生态环境质量期待与需求持续提高，与环保财政投入能力有限之间存在矛盾的事实，拓展生态环境保护投融资渠道，积极引导社会资本方参与生态环境保护工作就显得极为重要。2018年上半年，财政部PPP管理库项目中，生态环保类项目落地额排行业第四，落地率排行业第三，继续保持行业领先地位。截至6月末，广义环保在库识别+准备+采购阶段PPP项目总额达1.14万亿，市场仍待稳步释放，这些PPP项目都将成为补齐生态环境短板的重要抓手。实施积极的财政政策和稳健的货币政策，松紧适度的货币政策下，此前环保企业的融资桎梏有望解除，持续推荐在手订单质量较高、2018年中报业绩保持高速增长的【博世科】以及【国祯环保】。 东江环保，工业环保领域推荐三聚环保，关注蓝晓科技。
五、风险提示
1、政策推动、政府资金投入及回款不及预期。2、公司订单获取及执行速度不及预期。3、融资渠道受阻，利率持续上行。
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原标题：【民生环保行业动态】二季度生态环保类项目落地率继续领跑，生态环境为必补短板之一
