摘要：
美国环卫行业高度市场化且寡头垄断特征突出：2016年美国市政废物管理市场规模高达600亿美元，且前端环卫规模明显高于后端处置。三大环卫龙头市占率合计高达44%，行业寡头垄断格局已形成。目前美环卫市场化率已达78%，政府下属企业在市政废物管理市场中影响力较小，行业高度市场化。从美国环卫市场化演化看，财政赤字&PPP推动美国环卫市场化的核心动力。经过多年发展，美国环卫市场使用者付费体系比较完善，政府不直接给予补贴，主要以间接形式的税收优惠和返还等形式为主。
集中度提升&产业链打通塑造美国环卫公司定价能力：美国环卫龙头公司定价能力突出，其通过持续提升处理费，有效规避废物量增速放缓的不利影响，如废品管理公司（WM）2013年迄今的季度均价均维持上涨，且单季度同比涨幅超过同期CPI涨幅。美国环卫及后端处置市场高度集中以及前后端产业链打通的市场结构，是美国环卫公司获取定价能力的关键要素，而定价能力又最终转化为企业优异的盈利能力和股票市场优异表现。
美国环卫公司重资产运营，模式塑造壁垒：对比美国环卫龙头及其他环保细分市场的全球环保龙头的财务比率，可以发现美国美国环卫公司商业模式具有典型的重资产特征。从美国经验看，在环卫行业发展到一定阶段后，清扫业务需求逐步下降、机械化率持续提升、上下游产业链一体化模式打通将推动环卫公司最终转换为重资产模式运营。而通过行业重资本属性塑造，抬升美国环卫行业的资金进入门槛，推动业内公司为追求规模效应而持续外延并购，最终导致美国环卫市场成长为自然寡头垄断市场。
国内环卫市场化&模式创新崛起，环卫公司轻资产模式升级在即。市场化率较低，企业轻资产模式，行业较为分散为目前国内环卫基本特征。我们预计环卫市场规模2020年将增加至1,964亿元，2017~2019复合增速为9.1%。环卫公司除享受行业扩容红利外，更大红利在于市场化加速推进带来订单转移。我们估算目前国内环卫市场化率仅为20%左右，而政策暖风近期频吹助市场化加速在即。随着行业开启跑马圈地，具有资金&资源&管理的优势龙头企业抢单能力突出，提升行业集中度。从海外经验看，随着环卫需求从政府购买服务升级至PPP、上下游产业链逐步打通、行业机械化率快速提升，国内环卫公司的商业模式将逐步变重。
从国际比较角度看，国内废物管理市场虽然已经具备相当体量，但未来仍具备巨大成长空间（美国市场约4,000亿元VS国内约1,500亿元）；环卫市场化是必然之路而国内市场化程度明显偏低（美国市场化率78.0%VS国内约20%），在此过程中蕴含巨大订单转移释放机遇。我们预计环卫市场规模在2020年将进一步增加至1,964亿元，2017~2019市场复合增速为9.1%；与此同时，引入竞争机制、加速市场化机制形成已经成为国内环卫市场发展新趋势，为相关企业提供充分成长空间。
随着人口红利逐步丧失、城镇化进程持续推进以及公共服务领域改革提效，环卫机械化以及市场化之路提速，国内环卫市场跑马圈地运动正式启动，环卫项目井喷推动资本加速涌入，龙头加速布局。随着环卫从政府购买服务到PPP&从单一环卫到综合性市政固废项目过度，行业资本壁垒上升，环卫运营行业分散、公司规模较小的格局改变在即，行业集中度提升以及环卫企业大型化将逐步成为行业新趋势。
从美国经验看，国内环卫行业出现市值500亿人民币量级公司可期。从海外经验和国内环卫市场发展特点看，有望抓住本轮订单释放机遇，成功跑马圈地进而成长壮大的企业，需要在政府关系积累、资本、管理经验、品牌、成本协同等资源禀赋方面具有较强优势，方能最终成长为中国的废品管理（WM）。在上述背景下，我们看好从处置末端向前端延伸的传统固废环保公司：推荐启迪桑德、中国天楹，中国光大国际（H）；从设备端向运营端延伸的设备类企业：推荐龙马环卫，关注盈峰环境；有望获得资本对接的传统环卫公司：关注玉禾田、新安洁、侨银环保、升禾环保等。
创新之处
第一：对美国废物管理市场发展历史、当前现状、市场构成，龙头企业竞争策略、竞争力塑造等进行详细分析。从美国经验看，国内废物管理市场成长空间巨大，市场化是必然之路且蕴含巨大订单释放机遇。通过集中度提升和产业链集中等一系列措施，美国环卫公司定价能力突出，能通过持续提价规避废物量放缓等不利影响。参考海外经验，我们认为环卫企业需要加速跑马圈地以抓住市场释放机遇，且企业在产业链打通方面需要强化能力。
第二：随着劳动密集型的清扫业务需求逐步下降、机械化率持续提升、上下游产业链一体化模式打通，美国环卫公司的商业模式具有典型重资产特征。国内环卫公司目前普遍以轻资产模式运营，随着环卫行业发展推动的环卫公司业务布局延伸和完善，国内环卫企业的商业模式将逐步向重资产过度，而资本壁垒提升有助于加速国内环卫公司整合和提升集中度。
第三：通过对美国三大环卫龙头公司进行研究，我们发现环保公司在步入行业发展成熟期之后，对外部融资扩张的依赖程度下降，自由现金流创造能力极佳，环保公司转变成稳定分红的公用事业类公司。
正文：
美国环卫行业高度市场化&寡头垄断突出
市场规模约600亿美元，
行业集中度较高
作为前端环卫及末端处置等市政废物管理业务的源头，长期持续增加的市政废物产生量是市政废物管理行业持续繁荣的坚实基础。根据美国环保署（EPA）统计数据，美国市政废物产生总量长期上升趋势明确，废物产生量规模自1960年0.88亿吨增加至2014年的2.58亿吨，期间复合增速超出同期人口增速约1个百分点。
从美国废物量变动趋势看，2000年左右是关键拐点。总量方面，在循环利用效率持续提升、环境友好型包装加大使用、全社会环保意识提升等因素推动下，市政废物总产生量的增速在2000年后出现明显放缓；人均产量方面，美国人均产废量在此阶段触顶回落，从2000年的2.15千克/天历史峰值小幅回落至2014年的2.01千克/天。
对美国市政固废管理行业而言，除了需要面对产废总量增速放缓带来的不利影响外，还面临着资源循环利用影响不断加大的替代性威胁，循环回收减少了原本出现在清扫&清运及最终处置等环节的废物规模。根据EPA统计，2016年美国废物回收量规模已经高达0.66亿吨，已经占当年全部市政废物产生总量的26%，其影响不容小觑。
根据WasteBusinessJournal统计，2016年美国市政废物管理市场规模高达600亿美元，市场规模庞大。从市场构成看，废物管理市场主要由前端的收集及运输及后端的处置两部分构成，且前端收集及运输在市场份额中占比远远超出后端处置所占份额。2016年，位于产业链前端的收集及运输的收入规模分别为366和66亿美元，占当年总市场规模的61%、11%；后端处置的填埋及焚烧规模分别为138和30亿美元，占当年总市场规模的23%和5%。
从美国市政废物管理市场参与主体的类型看，主要有大型上市公司、地方政府拥有的区域性市政公司、数量庞大的小型化私营公司等三种类型参与者，按照收入占比划分，2016年，上述三类企业分别占到全部市政废物管理市场的47%、22%和31%。从市场份额可以看出，目前美国市政废物管理市场高度市场化，市场化率约为78%，政府下属企业在市政废物管理市场中影响力较小。
从市场集中度角度看，目前美国市政废物管理市场高度集中，寡头垄断特征突出。经过多年持续并购整合，目前美国废物管理市场仅剩下3家全国性龙头：废品管理（WasteManagement，WM）、共和服务（RepublicServiceGroup，RSG）以及废物联合公司（WasteConnections，WCN），三家公司的市场份额明显领先其他竞争对手。按照收入占比衡量，三家公司分别占2016年美国市政废物管理市场的22%、15%和7%，合计市场份额高达44%。
财政赤字&PPP推动环卫市场化
美国市政公用事业私营化改革是整个市政改革进程中的关键一步，可分为以下几个阶段：
第一阶段：19世纪后期，美国经济飞速发展，城市化进入鼎盛时期，部分城市管理体制实行企业化“城市经理制”，具备更多自主权。
第二阶段：20世纪70年代，美国步入经济转型期，本国企业在与国外企业竞争中表现出很强竞争力，政府开始思考向具有活力的企业学习，重视引入竞争和市场机制。再加上1978年美国大多数城市都出现财政危机，地方政府不得不考虑节省财政预算，开始在市政工程和市政服务领域引入竞争机制。1978年，亚利桑那州首府菲尼克斯市进行垃圾处理承包商招标工作，政府部门和其他私营企业进行公平竞标，因为政府部门能力不足，在前几次竞标中都败给私营企业，直到第六次竞标才成功胜出。
第三阶段：到20世纪80年代，美国政府财政赤字愈加严重，美国联邦政府期望在公用事业领域实行私营化以进一步减少财政预算。1986年，300多个商人及社团组织在华盛顿发起“美国私营化联盟”，私营化进程加速。
第四阶段：21世纪以来，美国公用事业私营化得到进一步发展，监管也愈加完善。民众开始理性反思市场化问题和弊端，对于存在问题提出针对性解决措施，并有较多旨在自发解决私营化过程中存在问题的协会形成。
由于市场化改革历史悠久，PPP模式在美国应用非常广泛。2015年12月圣路易斯华盛顿大学对全美各地方政府采取PPP模式情况进行调查。在所有受访政府中，61%的政府会选择与私营企业进行合作，而其中占比最大的是垃圾收运领域，高达82%。
在垃圾收运领域，各地区政府机构往往出于财政压力，将原来由政府负责的业务以外包模式（Contractingout/Outsourcing）交给私营企业运营，这样可以为政府节约很大一部分开支。早在十年前，美国垃圾收运外包业务就已经颇具规模；近十年来，越来越多城市加入到环卫服务外包经营行列，如纽约、芝加哥、底特律、SoapLake（华盛顿州）、旧金山等，都是典型的垃圾收运及道路清扫外包城市。
由美国环卫市场化实践可以看出：环卫服务业市场化运作是大势所趋，在此过程中，对政府环卫部门提出更高管理职能要求（相比美国监管较为集中，中国环卫服务涉及环保部、住建部及工商部等诸多部门，协调或更加困难），需要在与私营企业签订协议及后续运营过程中考虑多方面问题，最大程度保证居民享有高质量环卫服务。既要开展竞争性市场经营，又要避免同一地方承包企业市场过度分散以致效率降低。环卫管理部门需要加强监管，协助制定相关行业与考核标准，并且设立不良运营企业退出机制，适时进行行政接管。
此外，在美国环卫服务市场化进程中，也有许多不容忽视问题存在，最受关注的是裁员与公共服务质量问题，均与居民切身利益相关。美国许多环卫工人加入诸如AFCME（AmericanFederationofState，CountyandMunicipal）组织来维护自己可能在市场化进程中受损的合法权益，因为环卫市场化过程必然伴随着人员变动，在市场化过程中如何更好与政府合作进行人员安置需要重点考虑。
使用者付费体系&付费模式多样化
在美国，居民每月向市政管理部门交垃圾处理费，市政管理部门再与固废公司签订合同，一般来说公司可以通过竞标形式获取合同，合同有期限在1~5年之间的短期合同，也有期限在10年以上的长期合同。此外，公司也可以直接与居民签订合同，居民以订阅的方式提供垃圾收集服务。在最终付费主体方面，美国垃圾收费体系以使用者付费为主，政府主要以税收减免、税收优惠等形式对环卫公司提供间接补贴。
以纽约市为例，其环卫服务业由政府环卫管理处与私营垃圾运输公司共同运营，但私营公司受到环卫管理处监管，并要遵守相关地方规范。纽约市环卫管理处（DSNY）主要职责是垃圾收运、道路清洁和清雪，它是世界上最大的环卫管理处，负责每天收运纽约市的10,500吨生活垃圾和工业垃圾以及1,760吨再生废弃物。纽约市另外13,000吨垃圾由私营垃圾运输公司（PrivateCartingCompanies）进行收运，环卫管理处对这些私人运营负责行使监督管理职责，并发布其需要遵守的法律法规。
另一个典型城市是旧金山。其环卫服务业务具有两大特色：（1）在垃圾收运环节中加入分类和减量化措施，可以极大地降低下游产业垃圾处理与再生资源利用环节的物力、人力成本，减轻环境压力；（2）整个地区由两家公司分别承揽环卫业务，形成市场化竞争&定价机制；旧金山市2009年颁布《垃圾强制分类法》，两家公司在提供垃圾收运服务同时，也需要提供分类垃圾桶，每户居民按照产生垃圾量收费，再生资源占比多的居民可得到收费优惠，运营企业所有收入都来自垃圾收费，而没有政府财政的额外补助。旧金山市附近的LopezLandfill（填埋场）距离市区约80多公里，需要垃圾车上门收集垃圾后集中到垃圾转运处理中心，进行预处理后再由大型车辆运往填埋场处理。1921年以前，当地有100多家小规模的垃圾运营公司，存在恶性竞争、收运效率低下，标准难以统一、管理混乱等问题。现在旧金山实施公司运营成本公示、业务竞争性取得等政策，并在运营监管协议中设立退出与行政接管机制。如果企业垃圾收运和分类没有通过考评，将会受到严重处罚，甚至退出项目经营，由政府部门进行接管。
美国各州和市的收费方法不完全相同，很多地区的垃圾处理收费实行垃圾投放付费制度（PayAsYouThrow，简称“PAYT”），即市政管理部门根据居民、商业及工业企业所投放垃圾的量、体积及分类程度收取相应的垃圾处理费。旧金山市自1932年以来就实行了PAYT制度，上世纪70年代PAYT制度开始在加利福尼亚州、密歇根州、纽约州和华盛顿州等地区大规模推广，目前PAYT制度已在美国7,100以上的社区实施，被认为是减少垃圾处理和鼓励回收利用的最具成本效益的方法之一。
PAYT制度通常下的定价模式有全单位定价模式、部分单位定价及浮动定价等三种模式。以全单位定价的PAYT模式为例，居民首先需要购买由当地政府统一印刷的标牌，并将标牌粘贴到一定容量的垃圾袋上；或者根据自己产生垃圾量大小向政府申请垃圾桶，政府根据垃圾桶大小而收费。以夏威夷州的考艾岛为例，该地区在2015年7月开始实行PAYT制度，居民可以选择两种尺寸的垃圾桶，一种是96加仑的垃圾桶，每月需付费18美元，一种是64加仑的垃圾桶，每月需付费10美元，一个64加仑的车，每月10美元。
集中度提升&产业链打通塑定价能力
定价能力体现：
持续高于CPI的价格上涨
根据WasteBusinessJournal统计，美国市政废物管理市场规模自1997年的341亿美元持续攀升至2013年的589亿美元，期间复合增速为3.5%，高于同期人口增速和废物产生量增速。受金融危机影响，市场规模自2008年的55.7亿元略微下滑至2009年的53.7亿元，但在2011年即恢复至金融危机前的水平。
如前所述，自2000年以来，美国废物管理市场近年来面临产废总量增速放缓以及废物回收力度不断加大等不利因素冲击。但是，从2000年以来市政废物管理市场规模变动趋势看，行业规模维持上升趋势，且增速明显快于同期产废量增速，2000~2013年的市政废物市场规模复合增速为3.14%，而同期产废量增速仅为0.46%。由此可见，废物管理行业内企业具有较强的定价能力，通过持续提升处理费等推动行业规模稳健上升，成功规避废物产生量增速放缓等因素的不利影响。
以废品管理公司（WM）为例，2013年迄今，其废物收集&处置季度均价均维持上涨态势，价格同比涨幅维持在1.4%~2.6%的区间之内（季度均值为2.1%）；此外，除2017Q1外，废品管理公司（WM）季度均价涨幅均超过同期CPI涨幅。由此可见，在和上游工商业客户及地方政府的博弈中，美国市政废物管理公司确实拥较强的定价能力，能够维持长期可持续的温和价格上涨。而行业内企业拥有较强定价能力，是维持行业健康繁荣、企业盈利能力持续攀升的重要一环。
定价能力来源：
产业链打通及市场高度集中
市场分割和一体化是两种常见的市政废物管理市场参与模式，其中在市场分割模式下，市政废物的前端收运和后端处置业务分别由不同市场参与主体完成；而在一体化模式下，市政废物市场参与企业将整个固废产业链条打通，业务全程参与。相比市场分割模式而言，采用前后端一体化模式有助降低参与企业的投资、建设及运营成本，具有更好的规模效应和协同效应，同时也有助于提高整个城市的环境质量，最终有利于社会公众。
美国环卫市场为典型的一体化模式，相关企业在大力参与前端收集&转运业务同时，后端处置及资源回收领域也积极布局和参与，以充分发挥协同和提升公司竞争优势。从废品管理（WM）等三家全国性市政废物管理公司的2016年收入构成看，收集&转运业务收入分别占到三家公司2016年内部抵消前总营业收入的63%、75%和94%，后端处置分别站到合并抵消前营业收入的19%、19%和4%。
废品管理（WM）等美国三大环卫龙头公司除在前端收集及转运已经牢牢树立垄断地位外，多年来通过在后端处置环节的持续大力参与，目前在填埋环节的领先优势也异常明显。2016年，三大环卫公司在填埋市场份额占比合计高达54%，WM、RSG及WCN在市政废物总填埋量中占比分别为26%、21%、7%，填埋市场的寡头垄断特征突出。
从美国市政废物填埋市场发展历史看，政府在后端填埋领域强化监管和废物填埋的重资本属性在提升填埋市场集中度以及塑造进入壁垒等方面发挥重要作用，并最终导致填埋市场以私营公司主导，以及寡头垄断竞争格局的出现。
上世纪90年代，美国市政废物填埋场曾经爆发大气、土壤、水源污染一系列环境污染问题，导致居民对于社区周边建设和运营垃圾填埋场的反对声音日益高涨。针对上述环境问题，1991年，专门用于监管非危废填埋场的《资源保护与回収法》D条例颁布，大幅提升了市政废物填埋场的设计、运营及环保等标准。受此影响，大量靠近社区或运营不达标的填埋场在上世纪90年代被迫关停，且填埋场的建设和运营成本上升明显。根据EPA的统计，美国市政废物填埋市场数量自1988年的7,900座下滑约75%至2009年的1,900座，填埋场数量降幅明显。
因为建设时间较早，政府下属市政公司所拥有的填埋场普遍靠近社区，运营效率不高&环保不达标现象较为严重，导致其在D条例颁布后被迫大面积关停。随着靠近社区的老旧填埋场被关停，在偏远地区建设具有规模经济的大型填埋场受到越来越多青睐，偏远化和大型化成为填埋市场发展趋势。但政府下属的市政公司的环卫和填埋业务通常规模较小且基本不跨区域运营，因此他们在边远地区新建大型填埋场的资本实力和业务基础都不具备；此外，从规模经济角度出发，相比自建设施，中小型环卫公司通过支付填埋费的形式将废物交给周边第三方填埋场更节约成本。因此，新建大型填埋场的工作主要有具有资金和运营实力的大型私营企业承担，而小型参与者的退出导致填埋市场集中度持续提升，最终形成私营企业主导市场以及形成寡头垄断格局。
经过多年发展，私营企业无论从填埋场数量还是规模上看，均在填埋市场中占据绝对优势。从市场规模看，根据EPA统计，政府下属市政公司在填埋市场份额大幅下降，市场份额占比已经从早期的超过70%下降到2016年的26%；从填埋场规模看，近年来虽然仍有市政公司从事填埋业务，但主要以满足自身业务需求的小型填埋场为主。根据EPA统计，即使在填埋场已经普遍大型化的2004年，市政公司所属的填埋场平均填埋能力仍不倒200吨/天，而私营企业所属填埋场的平均填埋能力约为1200吨/天。
美国市政废物的填埋平均价格自1985年的17.8美元/吨上升至1995年的49.2美元/吨，10年间价格涨幅接近3倍，收费上涨的主要原因是监管加严和标准提升带动填埋场的建造和运营成本上升明显，此阶段是典型的成本拉动型价格上涨。在2000年之后，废物填埋收费呈现温和且持续的上涨，自2000年的43.6美元/吨温和上涨至2013年39.8美元/吨，2000~2013年价格复合增速为1.1%，通胀及寡头垄断的市场结构是该阶段价格上涨的重要推动力。
废品管理（WM）等三大龙头公司的填埋场除用于填埋自身收集的市政废物外，也对外开放，以市场化价格接收外部第三方送来进行填埋的废物。由于大量中小型环卫公司所收集的废物依赖龙头企业的终端处置设施进行最终处置，因此龙头企业的竞争策略对中小型环卫公司具有较大影响力。
类似废品管理（WM）这类的大型市政废物管理公司在提升前端的收集&转运收费标准的同时，也同时相应提高填埋业务对外收费标准，进而影响前端中小型环卫公司的成本结构，推动中小型环卫公司跟进提升收集&转运价格。因此，在和上游客户的博弈过程中，高度集中和前后端打通的市场结构使得竞争对手不能通过不提价战略而抢占龙头企业的环卫市场份额，并最终形成全行业废物收集及处置价格的持续性上涨。由此可见，在市场高度集中及龙头打通产业链的市场结构下，小幅高于CPI的温和性价格上涨模式具有非常高的持续性，最终推动行业规模持续稳健上升。
定价能力效果：
转化为企业持续性盈利能力和优异市场表现
美国环卫龙头公司的毛利率及净资产收益率（ROE）等财务指标持续表现突出。在2007~2016年的过去10年中，废品管理（WM）、共和服务（RSG）、废物联合公司（WCN）的毛利率全部维持在35%之上，其中废物联合公司（WCN）长期维持在40%之上。从净资产收益率看，上述三家公司的净资产收益率过去10年的均值分别为15%、8%和8%，其中废品管理公司的净资产收益率显著超出其他两家公司，主要是因为相比两个竞争对手，公司拥有更高的资产周转率和财务杠杆。
从自由现金流角度看，由于环卫龙头公司拥有较强定价能以及美国环卫行业已经走过资本支出高峰，目前美国环卫龙头公司的现金流创造能力极强，造血能力突出。三家环卫龙头的自由现金流全部为正且规模庞大，有大量现金可以向股东分红，高股息率；此外，三家公司的自由现金流基本能覆盖下一年的资本支出，在扩张及外延并购时基本不依赖外部融资。
高股息率、不依赖外部融资和突出的定价能力对投资具有较强吸引力。从公司股价相对标普指数走势看，三家环卫龙头股价均显跑赢标普500指数，具有较明显的相对收益。
美国环卫公司重资产运营，模式塑造壁垒
清扫需求较低及机械化等塑造重资本商业模式
美国环卫公司重资本模式突出
从国内环卫市场现状看，环卫在清扫环节需要大量人工参与，劳动力密集程度通常较高，同时环卫项目所需投资额不大且短期合同占比较高，因此国内环卫公司通常轻资产模式运营。但从美国市场经验看，在环卫行业发展到一定阶段后，随着清扫业务需求逐步下降、机械化率持续提升、上下游产业链一体化模式打通，美国环卫公司商业模式的开始具有典型的重资产特征。
为厘清环卫公司的商业模式为轻资产还是重资产，我们选取了总资产收益率（ROA）、资产周转率、资产负债率、资本支出/净利率等4个财务指标，将废品管理（WM）等3家美国环卫公司的财务比率与国际上的水务、固废、危废领域代表公司进行对比，可以看出美国环卫公司的资产周转率和资产负债率处于行业平均水平，资本支出/净利润略低于行业平均，由此可见美国环卫公司的重资产特征突出。以资产周转率为例，2016年，废品管理（WM）、共和服务（RSG）、废物联合公司（WCN）三家公司的资产周转率分别为0.7x、0.5x、0.5x，和苏伊士、威立雅的0.5x、0.6x基本接近。
劳动密集型的清扫需求较低，
小型清扫公司为参与主体
目前在美国，道路清扫业务市场规模相比清运和清理而言几乎可以忽略不计，主要原因是美国道路清扫需求较低，这和国内环卫市场以清扫为主的现状存在显著差异。美国乱扔垃圾是一种犯罪行为，50个州均制定禁止乱扔垃圾的法律，罚款范围从科罗拉多州的20美元到马里兰州的30,000美元，且在更严重情况下会处以监禁，比如说在爱达荷州的刑期为10天，在田纳西州高达6年。对乱扔垃圾严格立法导致美国道路较为整洁，大多数城市的道路清扫频率为每周一次，部分城市甚至每个月做一次道路清扫，道路清扫的需求非常低，相应导致清扫业务市场规模比较小。
在美国市政废物市场，清扫业务与收集&清运业务通常由不同公司完成，从事收集&转运业务类的公司基本不介入清扫市场业务。在美国，一般有区域性的小型私营垃圾清扫公司专门从事清扫类业务，如美国东南部最大的清扫公司SweepingCorporationofAmerica仅有85名员工，另一大型清扫公司Americansweeping也仅有50名员工。由于政府下属城市维修部门的设备和人员配置水平不如专业清扫公司，通常由各州下属的市来制定道路清扫相关规定，由更具成本效益的私营公司来实施清扫业务。
专注于清扫业务的SweepingCorporationofAmerica服务范围包括美国八个州，业务涵盖市郡街道清扫、国道和州际清扫、道路施工清扫、工业&制造设施清扫、商业和住宅清扫等领域，每个月清扫里程约25,000英里，客户名单包括国家交通运输部门、市郡公共工程部门、大型工业设施公司和建筑公司等。截至2010年，公司总资产仅为430万美元，2008~2010年的收入分别为930、830、820万美元，毛利分别为270、310、320万美元，与2016年收入高达136亿美元的固废处理龙头公司WasteManagement相比，体量明显不在一个数量级，美国垃圾清扫市场规模明显较小。
高度机械化降低人工成本占比，强化重资产属性
美国生活垃圾的清扫与收集基本实现完全机械化，由居民先行实施垃圾分类处理，环卫工人直接通过驾驶特制装载车收集社区住户附近垃圾桶内的废弃物，然后将市政废物运往垃圾转运中心或者最终处理设施。以共和服务（RSG）为例，从员工数量和公司机械设备数量看，RSG的员工数量和车辆数量大体维持在2:1的水平；在2011~2016年公司运营成本构成中，劳动力成本在公司运营成本占比稳定维持在31%~33%的区间内，显著低于国内环卫市场中的劳动力成本占比。由此可见，通过持续不断的机械化替代，废物管理市场各参与方的劳动力成本规模和占比确实可以实现有效控制。
除人力密集型的清扫需求较低、行业机械化程度较高影响因素外，企业上下游打通后后端处置为资本密集型对美国环卫公司重资产商业模式的塑造也发挥了重要作用。如前所述，废品管理（WM）等公司在后端填埋领域的布局力度也比较大，而填埋场所需投资规模较大，重资本运营特征明显。
重资本模式提升进入门槛，
持续推动行业整合
从海外环保行业发展经验看，由于环保基础设施所需的建设投资金额巨大，重资本属性抬升环保行业进入的资金门槛，推动环保公司为追求规模效应而持续外延并购。从美国和欧洲环保行业发展经验看，重资本特征带来的自然垄断属性最终导致水、固废、危废等环保细分市场最终均成长为自然寡头垄断市场。
在市政废物管理市场目前面临废物产生量增长缓慢和资源循环利用的不利因素下，通过外延并购也是企业提升收入和加速成长的重要手段。废品管理（WM）等三家龙头公司在过去几年中持续实施外延并购，以提升市场占有率和企业定价能力。从并购对象标的类型看，大型及小型公司、前端收集及后端处置公司等均有涉及。
如前所述，即使在持续多年的并购整合之后，目前市政公司和小型私营企业在市政废物管理市场的份额分别为26%和10%，在填埋市场的市场份额分别26%和10%，未来仍有较大的市场集中度提升潜力。
美国环卫市场重点上市公司介绍
废品管理（WM）：
外延并购成就固废巨头，规模经济提升运营效率
废品管理（WM）是北美规模最大固废处理公司，目前共拥有2.2万辆垃圾收集车辆，4.12万名员工，262个填埋场，310个固废中转站，120家资源回收中心和17家垃圾焚烧发电厂，服务美国、加拿大和波多黎各等2,700万户工商业和居民客户。2016年，公司营收规模为136.09亿美元，净利润为11.82亿美元，目前市值约330亿美元，是标普500指数成分股。
公司主营业务包括垃圾收集、废品回收、垃圾转运、垃圾填埋场以及垃圾焚烧，固废上下游产业链全覆盖。从收入占比看，2016年，圾收集业务占收入的54%，其次为垃圾填埋、转运、回收等业务，分别占公司当年收入的19%、9%和8%。近五年来，公司收入规模稳定在130亿美元左右，主要原因是公司坚持价格导向而并非规模导向，停止了部分低价合同。从净利润率看，剔除2013年的异常年份后，公司过去10年的净利润率基本稳定在8%左右。2013年，公司剥离焚烧发电子公司Wheelabrator发生5.09亿美元商誉减值损失和4.64亿美元资产减值影响，导致当年净利润率低至0.93%。
WM前身是一家芝加哥地区私人垃圾处理公司，发展初期仅有12辆拖车以及75万美元年营业额。1968年Buntrock和Huizenga把位于芝加哥和佛罗里达的垃圾储运资产进行合并，成立WasteManagement公司。WM成立第一年在伊利诺伊、威斯康辛和弗罗里达州共产生550万美元收入，并于1971年在纽交所上市，行业快速成长以及公司业务发展获得充足资金，推动公司业务步入高速成长期，1971~1980年收入复合增速达到48%，净利润率达到10%。
上市之后，公司持续开启一系列收购，仅在在上市后一年半内就完成75起并购。1998年，公司与全美第三大垃圾收集企业USAWasteService合并，2008年公司出价62亿美金欲收购全美第二大固废处理企业RepublicService，但最终没有获得成功。在立足美国的基础上，WM也在1975~1989年逐步进入沙特阿拉伯、阿根廷、澳大利亚、委内瑞拉和中国香港等地区，从事市政垃圾处理。1984年公司收购ServicesCorporationofAmercia，收入规模从10亿美元增加到12亿美元，一举成为美国最大固废处理公司。
总结而言，美国经济高速增长导致固废产生量和处理需求增加，而美国政府固废法律和标准不断完善，推动固废产业并购整合。WM通过一系列并购不断成长，才有了今日固废巨头和环保市值第一股。
共和服务（RSG）：
垃圾收集贡献主要营收，内生外延双轮驱动
根据收入规模计算，共和服务（RSG）是美国第二大固废公司，业务基本覆盖美国全境。截至2016年底，RSG在美国39个州经营333个收集点，204个转移站，192个活性填埋场，64个回收中心，7个回收和处置设施以及10个盐水处理井，71个气体填埋和可再生能源项目。2016年公司实现营业收入93.88亿美元，净利润2.47亿美元。
1981年，公司前身RepublicIndustry作为垃圾处理公司成立；1998年，RepublicIndustry将共和国服务公司（RSG）分拆上市；2008年6月，RSG以61亿美元的股票收购其较大的竞争对手AlliedWasteIndustries，一举成为美国第二大废物管理公司。大体量并购推动公司营业收入从2008年的36.85亿美元上升到2009年的81.99亿美元，同比上升122.49%；净利润从2008年的0.74亿美元上升到2009年的4.95亿美元，同比上升570.73%。
近年来，公司依靠内生增长和外延驱动双轮驱动，营业收入稳步提升，2013-2016年年均复合增长率达3.7%，推动营业收入稳健增长的动力来自于垃圾收集&处理量和垃圾收集&处理费用的共同提升。内生增长方面，公司聚焦垃圾数量增长、价格上涨、回收能力扩大、基础设施发展，外延主要依靠收购和公私合作伙伴关系，收购私营固废和回收公司，补充公司现有的业务平台。
公司当前业务涵盖市政固体废物收集、转移、处置、回收服务，其中垃圾收集业务占比高达76%，填埋、转运及E&P废物服务在收入总占比相对较小。从收集业务中各类客户类型看，公司31%的收入来自住宅垃圾收集服务，40%来自商业服务，28%来自工业收集服务。在住宅垃圾收集业务中，公司在路边收集废物运输到转运站，或直接运输到垃圾填埋场或回收中心。
废物联合公司（WCN）：
瞄准利基市场，巨头合并加速前行
从收入规模看，废物联合公司（WCN）是北美第三大固体废物服务公司，也是北美领先的油田废物处理公司，在美国和加拿大提供垃圾收集、转运、处置和回收服务。截至2016年末，公司经营261个固体废物收集操作网络，135个转运站，7个联运设施，71个回收中心，93个垃圾填埋场，22个E＆P液体废物注入井和17个E＆P废物处理和采油设施。客户涵盖美国40个州和加拿大5个省份的住宅、商业、工业和E&P客户。2016年公司实现营业收入33.76亿美元，净利润2.47亿美元。
公司成立于1997年，后迅速扩张，在成立约一年之内就成功上市（1998年5月）。2016年WCN与ProgressiveWaste合并，交易金额达78.15亿美元，ProgressiveWaste是北美最大的全方位服务废物管理公司之一，为美国14个州和哥伦比亚特区的商业、工业、市政和住宅客户提供生活垃圾回收和处理服务。WCN和ProgressiveWaste在业务和区域上形成互补，此次收购给公司带来了垂直整合，合并后的公司在北美形成了固体废物运营综合网络，有效巩固和加强公司的行业地位。
2012-2015年公司营业收入稳定在20亿元左右，2016年由于合并ProgressiveWaste营收规模增长到33.76亿美元。公司销售净利率稳步增长，得益于公司良好的成本控制和差异化竞争策略，相比废品管理（WM）和共和服务（RSG），废物联合公司（WCN）即专注于二级市场和单独市场。公司避免竞争激烈的城市市场，通过排他性协议、垂直整合和资产定位获取高份额的市场。如在利基市场E&P废物处理业务中，公司将目标定在村镇市场，鉴于现有的第三方废物处置替代品的能力有限，在某些农村市场的先占优势可能会改善公司的市场定位和财务回报。
环卫市场化&模式创新提速，
国内轻资产模式升级在即
环卫市场化加速推进，
千亿空间静候释放
政策持续驱动环卫市场化进程
环卫服务业在国内的国民经济行业分类中属于公共设施管理业，主要包括以下三个方面：一、环境卫生管理：指城乡生活垃圾、粪便等的收集、运输、处理处置，道路的清扫保洁，公共厕所清洁等；二、城乡市容管理：指对城乡户外标志、材料堆放等的清理活动；三、绿化管理：指对城市绿地的养护和管理活动。
2003年以前，我国环卫行业一直是由各个地区环卫局、环卫处等政府部门或行政事业单位进行管理。在这种管理体制下，不参与市场竞争、效率低下、监管缺位等引发一系列问题，同时也给地方财政造成一定的财政负担。随着我国城镇化进程加速，环卫需求也急剧增加，人们对环境卫生质量要求也在不断提高，因此单靠政府力量来发展环卫服务业就显得力不从心。由此可见，在环卫服务业中引入社会资本投资，采取市场化竞争机制，可以更好提升环卫服务业效率和质量，减轻政府财政负担，形成竞争性、市场化的环卫服务新格局。
近年来，国家出台一系列相关政策，构建公用事业市场化框架。一是推进政企分开、政事分开，简政放权；二是加快推进市政公用事业的市场化进程，引入竞争机制，推广政府和社会资本合作模式，由政府授权特许经营，加大政府购买服务力度。在此基础上，各个地方也出台多项在公用事业领域引进社会资本投资的政策，要求当地环卫监管部门从“管干一体”转型为专业监督管理组织，将环卫服务项目向社会公开招投标，进行市场化运作，在服从管理机构调度的前提下，自负盈亏。这一系列举措核心是避免政府成为单一投资主体，实行政府和社会资本的合作模式，使得环卫服务业走向市场化之路。
环卫市场千亿空间，长期成长可期
在当前阶段，国内环卫服务市场主要分为道路清扫保洁、垃圾清运和公厕维护保洁三部分。根据测算，我们预计2017年我国环卫市场规模为1,513亿元，其中清扫、清运及公厕维护的市场规模分别为1,085、247、181亿元；且我们预计环卫市场规模在2020年将进一步增加至1,964亿元，2017~2019市场复合增速为9.1%。我们测算的基本假设如下：
目前城市道路年清扫市场价格普遍在8~12元/平方米，假设2015年国内清扫均价为9元平方米；清运均价普遍在70~90元/吨，假设2015年国内清运均价为80元/吨；国内公厕维护价格普遍在8~12万区间内，假设2015年国内公厕年维护均价为10万元；我们假设清扫、清运及公厕维护价格的年均涨幅为3%，和通胀水平基本接近；
我们假设城市清扫面积增速在2015年基础上稳步小幅回落，而县城清扫业务随着机械化率提升而维持在较高增速；同时我们假设城市垃圾清运量未来维持在7%左右的增速，而县城垃圾清运量维持在4%增速；
我们假设城市公厕数量未来增速维持在1.5%，县城公厕数量的未来增速维持在2%，和两者近期实际增速基本接近；
从市场规模和市场化程度的国际比较看，国内环卫市场扩容潜力充分，2016年的美国市政废物管理市场规模高达4,080亿元（600亿美元），是同期国内市场规模的近3倍。对于从事环卫业务的公司而言，除享受行业整体高单位数增长的成长扩容潜力外，更大的成长红利在于市场化加速推进带来的订单转移。从市场化程度看，目前美国市政废物管理市场的市场化率为78.0%，私营企业在市场影响力和占有率等方面中拥有支配地位；而根据我们的测算，目前我国市政废物管理市场（环卫+最终处置）的市场化率仅为24.6%，其中我们估计环卫的市场化率约为20%，和美国市场差距甚远。基于此，市场化率差异蕴含庞大的市场化加速推进带来的订单转移释放机遇。
资本加速涌入，行业跑马圈地正式开启
目前国内环卫市场参与企业数量多，合同规模小，环卫市场高度分散。根据易标通环卫招标数据中心发布的《2016年全国环卫服务环卫招标市场年报》，目前全国相对活跃的环卫企业约有10,000家左右。2016年，全国共有3,234家企业中标环卫项目，全国各地共发布环卫招标项目5,497个，按照中标企业数量计算，平均每家企业中标项目数量为1.7个。此外，从合同规模看，2016年，全国各地新签环卫服务合同总金额为861亿元，平均每个项目的合同金额为1,733万元；新签项目的首年服务总金额为224亿元，平均每个项目的首年服务金额为452万元，项目规模明显偏小。
尽管参与企业众多，但随着资本快速进入，龙头企业开始快速跑马圈地，环卫市场订单逐步在向具有资金&资源&管理的优势企业集中。根据易标通环卫招标数据中心统计数据，按照合同规模排名，2016年国内环卫市场签约规模前5名企业为启迪桑德、北京环卫、龙马环卫、北控水务、玉禾田等，签约合同规模分别为137、119、50、46、40亿元。2016年前15名企业的合同签约规模合计为542亿元，占全国新签环卫服务合同总规模的62.9%。
从环卫市场参与主体看，目前环卫市场可以划分为传统民营环卫公司、延伸业务产业链进入的上市公司、地方政府下属区域国企等三类参与者。
传统民营环卫公司：在环卫市场已经深耕多年，以区域性布局为主。玉禾田、新安洁、侨银环保等公司在业内起步较早，目前已经具备一定行业知名度和品牌影响力，但普遍缺乏政府资源和融资实力是该类公司进一步成长为全国性环卫龙头的重大制约。
延伸业务链条进入环卫的上市公司：在品牌影响力和融资实力突出，全国性布局环卫市场，上下游资源整合能力突出。启迪桑德、中国天楹等固废处理公司通过业务从废物末端处置向前端收运延伸而切入环卫市场，而龙马环卫、中联重科（目前环卫资产已剥离）等公司通过上游环卫设备销售为入口向下游环卫运营业务延伸；对于北控水务（H）等有志于打造环境综合服务商的企业而言，目前也在积极布局环卫市场。
区域性国企公司：政府资源密切，主要依托当地政府关系开展业务，在当地环卫市场中占据主导地位，但市场化程度、管理效率和跨区域运营能力等方面能力偏弱。不过，部分在机制及活力等方面表现突出的区域性国企未来进一步成长潜力也比较充沛，以北京市国资委下属的北京环卫等为典型代表。
从品牌、客户资源、资金实力等角度看，上市公司相较于前两类公司更加有竞争力。这些公司往往从环卫装备制造、固废处理、垃圾收运等业务起家，在国家不断推进环卫市场化的进程中积极开展环卫业务。在开展环卫业务的过程中，垃圾处理企业及环卫设备制造企业，在客户资源及资金实力上突出，且具有较强的项目管理经验，转型难度较小。
轻资产模式升级在即，
助力行业集中度提升
人口红利优势不再，提升机械化势在必行
目前国内环卫行业的劳动力密度程度高且劳动力老龄化问题突出。环卫服务业很多从业人员已经超过退休年龄。从玉禾田和新安洁两家环卫公司职工年龄统计可以看到，40岁以上员工占大部分，其中51岁以上比例也不小。如果只对环卫一线员工进行统计，老龄员工占比会进一步提升。向前看，老龄化未来会随着人口红利的丧失会变得更加突出。
从成本构成看，环卫服务项目成本主要由环卫职工薪酬、保险等人工成本、环卫车辆等环卫设备燃料成本、设备折旧、设备维修费等部分组成，劳动力高度密集导致人工成本占比最大，目前普遍占到环卫运营成本的60%~70%。
中国目前正处于快速老龄化阶段，老龄化时代到来必然伴随着劳动力短缺，环卫服务领域可能出现从业人员后继乏人的情况。因此，环卫行业要保持快速健康发展，就要提高机械化率，尽快步入全面环保装备阶段，着力推广应用中高端环保设备，科学配置，提高机械使用效率，最大程度缓解从业人员短缺压力。
从国内机械化率变动趋势看，近年来持续处于快速提升趋势中，其中城市机械化清扫率从2013年的44%提升至2016年的60%，县城机械化清扫率从2013年的32%提升至2016年的51%，2013~2016年平均分别提升5个及6个百分点。参考海外环卫全部机械化作业的发展经验，国内机械化率提升仍有较大提升空间。
轻资产模式或将逐步升级到重资产模式
从总资产周转率及固定资产周转率对比可以看出，相对水务、垃圾发电、危废等细分市场的运营类环保公司而言，环卫运营公司在上述比率上明显较高。国内环卫合同期限普遍较短遏制环卫公司投资意愿、机械化率不高、产业链前后端没有打通等原因是造成环卫公司目前普遍以轻资产模式运营的关键原因。
在国家及地方一系列环卫市场化政策推动下，环卫服务业市场化项目规模迅速扩大。目前已有许多以PPP模式运营的环卫项目完成招标。在招标时，一种模式为环卫一体化的整体处理项目，包含道路清扫、垃圾清运、公厕维护等分项的项目；除上述模式外，将环卫与后端垃圾焚烧发电、餐厨及污泥处置等项目综合打包也开始变得频繁起来。其中海口环卫一体化PPP项目以及固原市循环经济产业园及环卫一体化项目分别为上述模式的典型案例。
在海口环卫一体化PPP项目中，该项目由海口市市政市容管理委员会负责项目实施，在四个区以竞争性磋商方式进行招标，招标文件对项目作业范围与具体职责进行详细规定，涉及到环卫服务各个领域，并按照《海口市环境卫生作业质量标准及考核办法》及其他相关规定进行考核。
在固原市循环经济产业园及环卫一体化项目中，涵盖生活垃圾焚烧、餐厨、污泥、建筑垃圾、环卫等固废全产业链，项目投资规模庞大，对企业的技术实力及管理能力提出较高挑战，小型环卫公司没有承接该类项目所必须的能力。从目前环卫项目释放情况看，包含后端处置的环卫项目正在变得频繁，资本壁垒上升，客观有利于行业集中度提升。
由此可见，随着地方政府对环卫的需求从政府购买服务升级至PPP模式，且国内环卫上下游产业链正在逐步打通，伴随着行业机械化率快速提升，国内环卫公司的商业模式将逐步变重。而且从海外经验看，环卫公司以重资产模式运营是行业发展大势所趋，国内环卫公司需要对模式升级尽早作出相应准备，以适应未来行业变化趋势。
财政补贴成分较大，
使用者付费制度需健全
目前市场上环卫服务市场化项目回报机制大多是政府支付购买服务费，政府能否及时足额地按照合同标准支付环卫服务费就成为保证环卫服务项目收益的重要一环。从全国范围内来看，道路清扫保洁和垃圾清运两项主要业务的付费并没有统一标准。对于道路清扫保洁服务，山东济南象征性规定收费标准为0.2元/平方米，绝大多数地区并不针对这一项目对普通居民进行收费。
而对于垃圾清运项目，部分地区没有对此项进行相关收费规定，而仅针对从市政垃圾转运站到后续处理的过程收取垃圾处理费。根据收费对象不同以及是否为生活垃圾，收费标准也有所不同。以北京市为例，其收取生活垃圾清运费标准为30元/户/年，远远低于垃圾清运75元/吨的市场价格，多余部分主要靠财政补贴为主；而且垃圾清运费的收取存在难度，广州因为多户欠缴费用，考虑试行随水费一起征收的办法来提高缴费居民比例，差额部分仍需政府财政投入来保证环卫服务项目正常运转。
从上可以看出，国内在环卫领域的使用者付费制度建设仍处于起步阶段，道路清扫保洁服务及生活垃圾清运费标准较低，需要大量财政补贴以维持行业运转。从海外经验看，未来国内需要完善使用者付费制度，以减轻政府支付压力和构建健康有序的行业发展体系。
分析：
圈地运动阶段，资源优势龙头占先
聚焦能抓住订单释放机遇的资源优势企业
从国际比较角度看，国内废物管理市场虽然已经具备相当体量，但未来仍具备巨大成长空间（美国市场约4,000亿元VS国内约1,500亿元）；环卫市场化是必然之路（美国市场化率78.0%VS国内约20%），在此过程中蕴含巨大订单转移释放机遇。我们预计环卫市场规模在2020年将进一步增加至1,964亿元，2017~2019市场复合增速为9.1%；与此同时，引入竞争机制、加速市场化机制形成已经成为国内环卫市场发展新趋势，市场化带来的订单转移为相关企业提供充分成长空间。
随着人口红利逐步丧失、城镇化进程推进以及公共服务领域改革，环卫机械化以及市场化之路提速，环卫运营市场跑马圈地运动启动。环卫项目井喷推动资本加速涌入，行业并购整合提速，以及从政府购买服务到PPP、从单一环卫到综合性市政固废项目逐步提升行业资本壁垒，环卫运营行业分散、公司规模较小的格局改变在即，行业集中度提升以及环卫企业大型化将逐步成为行业新趋势。
从美国经验看，国内环卫市场出现市值500亿人民币量级公司可期。从海外经验和国内环卫市场发展特点看，有望抓住本轮订单释放机遇，成功跑马圈地进而成长壮大的企业，需要在政府关系积累、资本、管理经验、品牌、成本协同等资源禀赋方面具有较强优势，方能最终成长为中国的废品管理（WM）。
启迪桑德：固废全产业链平台已成，环卫加速布局提弹性（略）
龙马环卫：设备+服务双轮驱动，环卫龙头迈向新征程（略）
盈峰环境：环保综合服务商成型，外延顺利助高增可期（略）
中国天楹：垃圾焚烧领先企业，固废全产业链&海外布局助扩张（略）
原标题：环保行业国际比较专题研究报告-市场化提速抢占环卫风口，聚焦模式升级及行业变局
