节能环保行业趋势分析——环保金融化改变了行业竞争格局

节能环保行业的第三个趋势，就是环保金融化。

所谓环保金融化，一方面是指金融资本与节能环保行业深度结合并推动行业发展，另一方面是指环保企业涉足金融产业并形成产融结合的集团化企业。

我们先来看环保金融化的第一层含义，通俗讲，就是金融资本向节能环保行业的渗透。

近年来，节能环保行业受到金融资本青睐。因为节能环保行业是朝阳产业，资本自然会追逐政策红利，更为重要的是，节能环保行业项目通常采用特许经营形式，收益比较稳定。

目前，金融资本参与节能环保行业主要有以下几种模式：

第一种是借贷模式。这种模式最常见也是最传统的，比如银行贷款，主要参与机构包括银行、信托、资管公司等。这类机构以固定收益模式为环保项目提供各类贷款支持，从中获取利息。借贷模式的本质是债权，因此衍生出债券模式，考虑到节能环保行业的特性，我们通常把针对具体项目的债券界定为绿色债券。

第二种是基金投资模式。这种模式目前较为流行，又可以分为直投项目和投资企业。前者是指，基金将资本直接投向具体落地的环保项目，比如PPP基金。后者是指，基金将资本投向那些优质环保企业，企业再对资本进行支配，比如环保类VC/PE基金。

值得一提的是，私募基金（PIPE）在节能环保行业中暂时还没有出现，但这只是时间问题。因为单一提供资金或者再加上浅层资源整合都无法帮助企业快速发展，那么企业就会寻求与有实力的机构开展更加深度的合作，双方共同管理公司。我们认为，具备资本与产业双重能力的金融机构，利用PIPE模式推动节能环保行业发展指日可待。

第三种是产业投资模式，也可称之为“产融结合模式”。VC/PE投资的核心是在短期内获得一定收益并退出，参股是其主要表现形式。而产融结合模式则是金融资本凭借自身优势，直接打造对应的产业形态，对所投入的产业实现绝对控股并直接经营，如中信产业基金旗下的中国水环境集团等。这类企业本质上说是一家典型的环保企业，但其背后的投资逻辑和VC/PE投资逻辑大相径庭，主要靠产业长周期运营获利。

金融资本的介入，一方面创新了投运分离等新的商业模式，另一方面也使环保资产属性发生了新的变化，大体量资金的避险需求把稳健的环保资产视为金融属性强烈的金融资产。

但从另一个角度来看，节能环保行业收益稳定意味着风险较低，这就验证了业内的另一种说法，“收益较低，成长性存疑”。所以，节能环保概念很火，环保企业市值却并不高，即便是龙头企业，在资本市场上与互联网、人工智能等概念相比，差距也非常大。

业内人士都知道，节能环保行业估值往往采用现金流折现方式，这就导致行业内并购、估值往往是一场“钱买钱”的游戏，传统的PE（市盈率）和PB（市净率）估值模式仅仅是作为参考。尽管如此，避险功能加上Pre-IPO的诱惑，仍然让金融资本对环保产业垂涎不已。

环保金融化的第二层含义，即环保企业借助金融资本发展壮大。目前，这已经成为一种新的基本模式，行业内稍具规模的环保企业都在利用金融手段建立自己的优势，如光大国际、北控水务、首创股份等。

目前，节能环保行业自身实现金融化，主要通过以下几种途径：

一是产业基金模式。这种模式中，环保企业通常与专业的基金管理机构合作，环保企业作为LP（有限合伙人），专业基金管理机构（环保企业也可以自己成立基金管理机构）作为GP（普通合伙人），通过环保企业的担保、出资、劣后等各种形式形成杠杆，加强环保企业的资金利用效率，扩大企业投资能力（项目直投），或者并购其他企业获得更好的技术、市场、人才等（并购基金）。这也是产业基金目前主要的两种表现形式，即并购类基金和PPP基金（或类似）。

二是融资租赁模式。因为节能环保行业收益率较低，且投资拉动形态明显，所以主流环保企业的资金需求量较大，解决资金问题成为很多环保企业的常规需求。在这种情况下，融资租赁、保理等金融业务优势就体现出来了。比如说，主要设备通过租赁方式获得，企业在投资阶段可以减少大量资金的一次性支出，从而使净利润有所保证，财务报表更加靓丽，并且有助于其他融资方式的开展。

三是再融资模式。如前文所述，环保项目的收益周期较长，项目投资收回往往需要十几年的时间。环保企业在投资完成后需要较长的周期才能收回成本，甚至在项目前几年是亏损的，而投资拉动模式又有局限性，因此环保企业利用现有项目进行再融资，成为快速回笼资金的另一种选择。

常见的回笼资金模式，是通过ABS（资产抵押证券）将项目未来特许经营期内的收益证券化，如首创股份发行的“中信证券-首创股份污水处理PPP项目收费收益权资产支持专项计划”。ABS并不是新鲜事物，类似的产品如房地产的REITs（房地产信托投资基金）等都已经非常成型，但在环保行业还刚刚起步。

除了以上3种模式，常规的IPO、定向增发等不予探讨。尽管环保企业的金融化手段让人眼花缭乱，但本质上都是在拓宽融资渠道，强化资金利用效率。

总的来说，无论从金融端来看，还是从环保端来看，环保金融化对行业的整体影响都是比较大的。金融的加入，重新评估了整个行业的资产属性，同时改变了行业的竞争格局，环保企业之间的竞争加剧，并逐渐演变成环保企业与金融机构之间的竞合关系，资本运作能力成为节能环保行业企业的新竞争要素。

（作者系和君咨询资深合伙人）

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原标题：节能环保行业趋势分析③ 环保金融化改变了行业竞争格局