业绩为王 PPP从概念到落地——2017环保行业投资策略

《业绩为王，PPP从概念到落地——2017环保行业投资策略》

大市场、大空间： 从当前大气、水、土壤等治理情况来看，环境治理虽然取得一定成效，但是仍然“任重而道远”。十三五期间环保行业投资或超10万亿，远超十二五期间4.3万亿的总投资，我们坚定看好环保产业的发展，未来环保行业将面对“大市场、大空间”。

PPP从概念到落地，给环保行业带来变革：PPP模式的推广对于环保企业的要求变得更高， PPP项目融资需求大，对融资能力和金融创新能力提出更高要求; PPP打包推出的模式使得越来越多的企业开始提供一揽子的解决方案，对于企业的综合治理能力和技术平台性提出更高的要求。“国企化、综合化、平台化”的龙头公司优势显现。随着模式变化、监管加严、要求提升等变化，环保行业小而乱的局面将逐渐改变，并购重组增加，行业洗牌加剧，强者恒强，龙头公司融资能力强、成本低，有望凭借平台化、综合化优势获取订单。

重点细分板块： 建议重点关注1)监测板块：政策趋严，打开市场空间，监测+治理一体化，创造新增长点;2)水污染治理板块：水污染治理由点及面，未来发展持续看好;3)危废板块：毛利率高，行业并购重组加剧，看好龙头规模效应;4)环卫板块：市场化提速，环卫服务市场加速放开;5)报废汽车拆解：五大总成再造放开，理顺市场机制。

投资建议：业绩为王，重点关注PPP实际落地速度和给企业带来的业绩提升。推荐监测龙头【聚光科技】【盈峰环境】、水治理龙头【碧水源】和环卫龙头【启迪桑德】、大宗固废利用龙头【神雾节能】、建议关注危废龙头【东江环保】，另外一些技术特点鲜明、具备资源优势的小企业也值得期待，重点推荐云南省环保平台【云投生态】、磁分离先驱【环能科技】、膜技术先驱【津膜科技】等。

风险提示： PPP项目收益率不及预期;环保投资幅度不及预期;环保政策力度不及预期。

1. 大市场、大空间——从一场雾霾说开去

1.1. 治霾多年，PM2.5爆表仍是常态

接近岁末，比2017更快奔向我们的是本年度最严重的一次雾霾天气。2016年12月16日起至12月20日，我国经历了今年以来范围最广、持续时间最长、强度最强的雾霾天气。连日来，北方多地相继出现污染物指数“爆表”的情况。京津冀等地空气出现严重污染，多地PM2.5浓度超过500微克/立方米，北京市自16日20时起启动空气重污染红色预警，小学、幼儿园、少年宫及校外教育机构停课。12月18日，我国中东部地区持续大面积重污染天气，日均浓度达到重度及以上污染的城市共有71个，京津冀及周边地区共53个城市，占总数的75%。12月20日，北京169架次航班取消，北京、天津、河北多条高速仍旧封闭。

1.2. 环境治理，任重而道远

人们对于雾霾的关注始于十年前。2005年，国内媒体报道里开始出现“雾霾”的字眼。2009年，美国大使馆发布的北京PM2.5数据开始受到关注，当年最高值达到712微克/立方米。2013年1月28日，PM2.5首次成为气象部门霾预警指标。2013年9月10日，国务院发布《大气污染防治行动方案》(“大气十条”)，提出五年内使全国空气质量整体改善，力争再用五年或更长时间，逐步消除重污染天气，全国空气质量显著改良。到2017年，全国地级及以上城市可吸入颗粒物浓度比2012年下降10%以上，优良天数逐年提高;京津冀、长三角、珠三角等区域细颗粒物浓度分别下降25%、20%、15%左右。

近三年来，我国对于雾霾治理的力度不断加大。以雾霾严重的北京为例，在大气污染治理上的总投入从2011年的17亿元提高到2016年的165.4亿元，2014-2016年，大气治理总投入达360.6亿元。

从全年空气质量达标天数来看，北京市空气质量略有改善，2016年全年37天的重度污染和严重污染天数，较2015年的53天和2014年的45天有一定的改善。但是，不可否认的是雾霾的严重程度依然没有得到根本性的改变，特别是在每年冬季10-12月，空气质量严重超标仍是常态。

雾霾仅仅是我国环境问题的一个侧面，但是也反应了我国环境治理领域的现状：在一些领域略有成效，但是并未改变环境问题依然严峻的现状。在环保一些子领域，根据环保部发布的环境领域公告，城市生活垃圾无害化处理达90.3%、污水处理率超90%、煤电脱硫脱硝改造也已超过90%，然而这些成果并未带来环境的根本性改善，环境治理仍然可谓“任重而道远”。

1.3. 大市场、大空间

据环保部发布的《中国环境状况公报》，2015年，全国338个地级以上城市中， 265个城市环境空气质量超标，占78.4%。338个地级以上城市平均达标天数比例为76.7%;平均超标天数比例为23.3%，其中轻度污染天数比例为15.9%，中度污染为4.2%，重度污染为2.5%，严重污染为0.7%。480个城市(区、县)开展了降水监测，酸雨城市比例为22.5%，酸雨频率平均为14.0%。

全国967个地表水国控断面中，Ⅰ~Ⅲ类、Ⅳ~Ⅴ类和劣Ⅴ类水质断面分别占64.5%、26.7%和8.8%。5118个地下水水质监测点中，水质为优良级的监测点比例为9.1%，良好级的监测点比例为25.0%，较好级的监测点比例为4.6%，较差级的监测点比例为42.5%，极差级的监测点比例为18.8%。冬季、春季、夏季和秋季，劣四类海水海域面积分别占中国管辖海域面积的2.2%、1.7%、1.3%和2.1%。污染海域主要分布在辽东湾、渤海湾、莱州湾、江苏沿岸、长江口、杭州湾、浙江沿岸和珠江口等近岸海域。

据2014年《全国土壤污染状况调查公报》，全国土壤环境状况总体不容乐观， 部分地区土壤污染较重，耕地土壤环境质量堪忧，工矿业废弃地土壤环境问题突出。全国土壤总的超标率为 16.1%，其中轻微、轻度、中度和重度污染点位比例分别为 11.2%、 2.3%、 1.5%和 1.1%。污染类型以无机型为主，有机型次之，复合型污染比重较小，无机污染物超标点位数占全部超标点位的 82.8%。

从目前大气、水、土壤的污染治理情况来看，随着国家对环境保护的标准日渐提高，环保执法日趋严格，催生环保相关行业迅速增长，未来环保行业仍将面对“大市场、大空间”。

表1：十三五生态环境主要指标

2016年12月发布的《“十三五”生态环境保护规划》，首次将生态文明建设上升为国家战略，生态环保建设的高度、重视度达到空前的高水准。2015年我国环境治理投资占GDP比重仅为1.3%，而发达国家治理高峰期时，治理投资占GDP为2.5%左右。假设未来几年GDP增速6.5%，我国治理投资占GDP比重为2.5%，对应十三五投资为10.3万亿，远超十二五期间4.3万亿。

规划提出将推动落实环境保护党政同责、一岗双责，并通过建立生态环境损害责任终身追究制、开展环保督查等方式，提升环保执法部门的权利，从而避免之前“用绿水青山换取GDP”。此外，划分各责任主体，每名官员的任务、责任均明确化，消除“互相推脱”的状况，用行政手段去倒逼各官员重视生态治理。

执法方面的逐步严厉将推动行业空间的增大，而市场化的机制则促进行业更健康、更快的发展，排污权交易、资源价格的改革、财政政策的引导这些不仅逼迫排污企业去实施环境治理，更能使环保企业的盈利增强，推动行业的健康发展。

自上而下看，在宏观经济乏力和污染较为严重的背景下，环境产业作为既有投资属性、又兼具民生效应的行业，十三五或将迎来发展的黄金期，而参考国外环保产业的发展同样具有此类特性。

2. PPP给环保行业带来的机遇

2.1. 2016年是PPP快速推进元年

PPP(Public-Private Partnership)，即公私合营，公共部门通过与私人部门建立伙伴关系提供公共产品或服务的一种方式。PPP使得政府的角色有很大的转变，政府由原来的公共设施、公共服务的直接提供者转变成为公共设施、公共服务投资和运营中的合作者和监管者。

近年来，国务院、财政部、发改委多部门均发布各项政策鼓励PPP模式的发展，财政部、全国各地政府也相继发布PPP项目库。今年3月份，财政部联合建设银行、中国人寿等10家机构，共同发起设立中国政府和社会资本合作(PPP)融资支持基金，运行1800亿元基金的政企合作投资基金公司正式成立，更利于PPP的发展。

表2：PPP相关鼓励政策

PPP通过引入企业参与进而以更低的成本来提供更优质的公共服务，对于企业的全方位的投资、运营能力以及资金实力等提出更多需求，同时也为政府和企业创造了更多投资机遇，国企改革大背景之下项目供给与需求均大幅提升，同时也有利于为项目寻找最优、最匹配的企业。对于企业来说，企业从乙方变为甲方，从项目初期即介入，进而涵盖整个项目过程，大大提高了公共服务的服务效率和质量。对于政府来说，可以将大量存量资产进行证券化，并可将一次性支付的资金，通过未来很多年逐年支付，缓解了政府支付压力。

在经历十几年的经济高速增长期后，我国经济增速也开始逐步下滑，房地产、钢铁、煤炭等重工业的产值无法再支持GDP的高速增长，经济面临转型期，必须寻找新的经济投资点和刺激点。环保行业属于重资产属性的行业，在生态环境恶化和宏观经济低迷的背景下，环保作为既能改善环境、又能拉动投资的行业，能起到稳增长、促投资的作用。

2.2. 资产证券化加速PPP发展

2016年12月26日，国家发展改革委、中国证监会联合向各级发改委、各地证监局、沪深交易所及证券业协会、基金业协会下发《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化相关工作的通知》，要求各省级发改委将于2017年2月8日前,推荐1-3个首批拟进行证券化融资的传统基础设施领域PPP项目，正式行文报送国家发改委。证监会将在产品审核环节开辟“绿色通道”，由交易所及协会建立专门的业务受理、审核及备案绿色通道，专人专岗负责。

PPP项目资产证券化的推进有着积极的作用和意义，主要体现在以下几个方面：

1、资产证券化是社会资本的一种退出安排：在合作周期很长的PPP项目中，社会资本方通过资产证券化运作，可以提前收回投资。社会资本退出问题得到解决能更充分调动社会资本投资PPP项目的积极性，更好地推动PPP项目的发展。

2、资产证券化融资具有表外融资的特点：PPP项目公司一般在采购程序完成后组建，不仅时间短，而且资产少，可变现度差，银行授信额度低，融资条件差。资产证券化融资具有表外融资的特点，有独立的风险隔离功能，能够更好地发挥基础资产的融资作用，达到融资的最大化。同时，也不会增加项目公司的负债，不会挤占项目公司的融资额度和空间。

3、提高融资效率：资产证券化只需证监会审批，审批时间仅需要2个月到半年;而企业债券发行需要向国家发改委审批额度，证监会批准，审批时间长达9个月到1年。

我们认为PPP项目资产证券化的推进有望调动社会资本参与PPP的积极性，进一步加速PPP模式的推广。

2.3. PPP落地加速趋势明确，环保公司迎来春天

2016年是PPP项目落地大年，各类PPP项目呈现加速落地趋势。根据财政部全国PPP综合信息平台项目库第4期季报统计，截至2016年9月末，财政部两批示范项目232个，总投资额7866.3亿元，其中执行阶段项目128个，总投资额3456亿元，落地率达58.2%。

据统计，已进入执行阶段的PPP示范项目，1月末共66个，投资额2146亿元;3月末73个，2267亿元;6月末105个，3078亿元;9月末128个，3456亿元。一季度后两个月比1月末新增7个签约落地，二季度比一季度末新增32个，三季度比二季度新增23个，落地示范项目数增长显著，总投资额已超12万亿元。根据财政部PPP中心的统计，截至2016年9月末，全部入库项目10471个，总投资额12.46万亿元，比6月末增加1186个、1.86万亿元;其中已进入执行阶段项目946个，总投资额1.56万亿元，比6月末增加327个、0.5万亿元。

项目库共包括能源、交通运输、水利建设、生态建设和环境保护、市政工程、片区开发、农业、林业、科技、保障性安居工程、旅游、医疗卫生、养老、教育、文化、体育、社会保障、政府基础设施和其他等19个一级行业。其中，市政工程、交通运输、片区开发3个行业项目数和投资额均居前三位，分别占入库项目总数、总投资额的53.7%、68.0%。

2.4. PPP项目库总投资额扩容潜力大，预计可增至60万亿以上

基于目前财政部PPP项目库的投资金额容量以及《政府和社会资本合作项目财政承受能力论证指引》对PPP项目相关支出占比不超过公共财政支出10%的要求，再结合目前项目库中项目回报机制的分布，我们对财政部PPP项目库未来扩容的潜力进行了测算。我们认为，财政部PPP项目库投资金额还有的约56万亿的增长空间，项目库投资金额的上限为68万亿。

截至2016年9月，财政部PPP项目库总入库项目数近1.05万个，总投资达12.46万亿元。按照项目回报机制划分，可行性缺口项目补助、使用者付费、政府付费三种类型的项目个数分别为2739个、4518个和3213个，三者的投资金额分别为5.12万亿、4.35万亿和2.99万亿，占比分别为41%、35%和24%。

根据2016年9月财政部数据，进入财政部PPP项目库的项目中，需要政府财政支付购买公共服务的为政府付费和可行性缺口补助项目，分别占投资额的24%和41%。根据我们统计和估算，可行性缺口补助项目中约有50%的金额由政府补助，则可以推算出约44.5%的投资额需要在项目的合作期限内由政府财政支出支付，则政府需支付5.54万亿。根据我们的统计，目前财政部项目库入库项目的平均合作期限在18年左右，则每年地方政府用于PPP项目的财政支出为3080亿元。

我国2007-2015年地方公共财政支出年均复合增长率为18.3%，近年来地方公共财政支出增速放缓，2015年增速为16.34%。随着我国各级政府转变职能步伐加快，未来预计地方公共财政支出很可能难以达到2007-2015年的增速，假设2016年地方公共财政支出年增长率15%，则初步预计2016年地方公共财政支出为17.49万亿元。

根据财政部印发的《政府和社会资本合作项目财政承受能力论证指引》，每一年度全部PPP项目需要从预算中安排的支出，占一般公共预算支出比例应当不超过10%。根据我们的估算，2016年PPP项目支出的上限在1.7万亿左右，而地方政府PPP项目年均支出3080亿，远未达到10%的上限。即使在不考虑2016年地方公共财政支出有所增长，每年3000多亿的PPP项目财政支出远未到达10%财政支出(1.5万亿)的上限。

因此，基于我们对2016年地方公共财政支出的预测，每年政府PPP项目支出还有1.4万亿的增长空间。基于现已入库项目的合作期限，假设未来PPP项目的平均合作期限约为18年，则PPP项目中需要政府支付的投资额为25.2万亿。根据目前需要政府支付的项目投资额在总投资额的占比(44.5%)，我们预测政府付费和政府提供可行性缺口补助的项目投资额未来在项目库中也将保持这个比例。综上，未来财政部PPP项目库投资金额还有55.6万亿的扩容空间，初步预计，财政部PPP项目库投资金额的上限预计为68万亿元左右，项目库投资金额还有扩容4.5倍的潜力。

2.5. PPP对行业格局的改变

PPP在增大环保行业蛋糕的同时，也对环保企业带来了更高的要求。PPP模式的出现将使行业未来的订单体量向大型化和难度化转变，上市公司中碧水源、兴源环境、维尔利等环保公司均承接了十亿级别、甚至百亿级别的PPP订单。此外，订单将从原来点源式的订单向区域性订单发展，治理难度将增大，对企业的技术层面要求更高。

PPP给环保项目带来了显著的变化包括：

1、 资本要求高：PPP的推出可以通过架构的搭建来增加杠杆率，但是相比于之前环保企业以工程为主，参与PPP项目使得资本的要求显著提高;

2、技术难度大：打包推出的模式使得越来越多的企业开始提供一揽子的解决方案，对于企业的综合治理能力和技术平台性提出更高的要求。

我们认为随着模式变化、监管加严、要求提升等的变化，环保行业小而乱的局面将逐渐改变，并购重组增加，行业洗牌加剧。

2.6.PPP推动环保企业国企化、平台化、综合化发展

我们认为，“国企化、综合化、平台化”的龙头公司优势显现。整合能力强(外延并购引入技术)、资金成本低(上市公司融资渠道多)、资源丰富(引入国企作战略投资者)的企业有望突出重围，企业将向国企化、综合化、平台化发展。

平台化： PPP项目需要企业提供全套的解决方案，技术基础雄厚、整合能力强、能提供综合解决方案的企业才更易获取相关项目。近两年，我国环保产业并购不断，大量的并购基金、创投介入环保行业进行产业上的整合补齐产业链，打造平台型环保公司。

国企化： 国企和央企的资源更为丰富，近两年有越来越多的环保上市公司通过定增引入国企为战略投资者，通过民营国企化的混合经营方式来获取更多项目资源。

综合化：除去技术、资源的要求，PPP项目的大型化考验环保公司的融资能力，而国有企业及上市公司凭借融资渠道丰富，融资成本更加低的优势，可以承接更多项目。

3. 细分子行业投资机遇

3.1. 监测行业：政策趋严，打开市场空间

3.1.1. 环保垂直监管，改革环境治理基础制度

2016年9月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于省以下环保机构监测监察执法垂直管理制度改革试点工作的指导意见》。这项改革力争在2017年6月底前完成试点工作，在2018年6月底前基本完成改革工作，在“十三五”末全国省以下环保部门按照新制度运行。环保机构监测监察执法垂直管理制度，环保部适度上收国控点的生态环境监测事权，将有助于防止地方行政干预，从而保证监测数据的准确性和真实性。实行监察执法垂直管理，上级环保执法主管直接对下级监察行为进行督查，从而规避地方保护主义对环保法的行政干预。

3.1.2. 持续新增监测指标

VOCs和重金属等新增监测指标带来持续需求。以VOCs为例，VOCs相关政策缺失对社会和生态造成损害不断引起相关部门重视，VOCs监测和治理也逐渐提上日程。随着国家政策不断推进，地方政府陆续出台相关政策，对VOCs响应力度和效率不断提高，且标准往往相对国家标准会更高。上海2015 年8月发布的VOCs治理和减排方案中要求，到2016 年底前，处理规模达到1万立方米/小时的企业必须安装VOCs在线监测系统。地方政府部门对污染源企业进行VOCs 监测补贴为行业发展提供有效动力，目前北京、上海、天津、河北等省市已颁布相关奖补政策，重庆、山东正在制定中。不同地区根据实际情况不同补贴政策不同，北京补贴额基本上为企业成本的25%~30%。

3.1.3. 智慧环保：大数据+环保，智慧城市的重要组成部分

根据国务院去年 7 月发布《生态环境监测网络建设方案》，到 2020年将基本实现全国生态环境监测网络全覆盖，初步建成陆海统筹、天地一体、上下协同、信息共享的生态环境监测网络。我国环境质量监测、污染源监测、生态监测将迎来统筹建设与全面完善，横向监测范围、监测密度与纵向监测信息采集、传输、分析、共享链条将实现双向扩张。

“智慧环保”是在原有“数字环保”的基础上，借助物联网技术，把感应器和装备嵌入到各种环境监控对象中，通过超级计算机和云计算将环保领域物联网整合起来，以更加精细和动态的方式实现环境管理和“智慧”决策。

3.2. 水治理行业:从点到面,持续看好

3.2.1. “水十条”：顶层政策引导水治理由点到面综合化发展

2015年4月国务院印发的《水污染防治行动计划》(“水十条”)突出了水治理领域综合治理、效果导向的政策导向。水十条对全方位的水环境污染防治提出了具体要求，从工业水、市政水、农村水、港口水、地下水到城市黑臭水体，水环境治理需求的复杂化要求企业能够提供的污水处理服务更趋多样化和综合化。

3.2.2. 黑臭河治理市场空间广阔

黑臭河一直以来都是水治理中一个迫切的问题，虽然黑臭河对居民影响十分巨大，且上海、浙江、深圳等地在黑臭河方面进行过探索，但过去几年黑臭河的治理并未在全国范围内展开，主要是国家层面未出台相关的政策和规划，没有规范技术标准、准则等。2015年以来，国务院先后出台《水污染防治行动计划》(“水十条”)、 《水污染防治行动计划》和《城市黑臭水体整治工作指南》，从顶层政策设计的角度对黑臭水体治理的发展提供大力支持。

2015年9月住建部、环保部、水利部、农业部共同发布《城市黑臭水体整治工作指南》，就黑臭河的治理目标、城市黑臭水体定义、识别与分级、城市黑臭水体整治方案编制、城市黑臭水体整治技术、城市黑臭水体整治效果评估、组织实施与政策保障做了详细的规定，其中就居民感受结果为导向的检查模式最为新颖，更注重治理结果，改变以往以总量控制为目标的模式。《指南》提出，2015年底前，地级及以上城市建成区应完成水体排查，公布黑臭水体名称、责任人及达标期限;2017年底前，地级及以上城市建成区应实现河面无大面积漂浮物，河岸无垃圾，无违法排污口，直辖市、省会城市、计划单列市建成区基本消除黑臭水体;2020年底前，地级及以上城市建成区黑臭水体均控制在10%以内;2030年城市建成区黑臭水体总体得到消除。

随着黑臭河治理指南顶层设计的出台，海南、深圳、北京等各地政府也相继推出黑臭水体治理的时间表，推动行业的发展。此外，在发展绿色GDP的大背景下，黑臭河作为与雾霾一样居民感受最为直接的污染，有望成为领导重点治理的对象之一。

2016年2月18日，住建部和环保部公布全国城市黑臭水体排查结果，在全国295座地级及以上城市中，共有218座城市排查出黑臭水体1861个，其中，河流1595条，占85.7%;湖、塘266个，占14.3%。地域分布呈现南多北少的特点，南方地区有1197个，占64.3%;北方地区有664个，占35.7%，其中60%的黑臭水体分布在东南沿海、经济相对发达地区。假设单个黑臭水体治理金额1亿元，对应市场空间达1861亿元，空间巨大。

3.3. 海绵城市：“政策+技术+资金”三轮驱动

2013年12月，习近平主席在中央城镇化工作会议上首次正式提出了海绵城市的概念，此后海绵城市的理念得到了高效的贯彻和落实，到目前，从中央到地方政府，海绵城市政策的推动呈指数型增长。

政策上，2015年以来，国家关于海绵城市的政策密集发布，并把海绵城市的建设纳入了“十三五”规划。技术上，采用低影响开发的理念，目前通过“蓄、渗、滞、净、用、排”等技术能够实现城市良性水文循环。资金上，鼓励采用PPP模式引入社会资本共同来开发海绵城市。吸引社会资本，收益模式是关键。

国家近年发布了一系列政策推动海绵城市建设，先是中央财政支出海绵城市建设试点工作，随后财政部、住建部和水利部于2015年4月公布第一批16个海绵城市试点建设名单。2015年10月国务院办公厅提出海绵城市的建设时间表，2016年1月份住建部又出台《海绵城市建设国家建筑标准设计体系》，可以看出政策推行力度不断加强、政策不断细化，我们认为试点城市经过一年后的摸索，各地区项目或逐步出台，2016年或是海绵城市项目落实、行业启动的元年，后续新的试点城市同样值得期待。

“智慧环保”通过互联网和大数据，在进行数据分析的同时可以进行模拟预测环境发展趋势，即使短期内数据不能完全公开化，该模式也可以在政府的跨部门合作中提供服务，是目前智慧城市的重要组成部分之一。

3.1.4. 监测+治理一体化

目前，监测公司在逐步向下游治理延伸，下游治理的企业也在通过收购监测等进行产业链延伸，在线监测的提升运营效率也将可以和治理相结合，实现协同发展。监测领域的龙头企业聚光科技和盈峰环境子公司宇星科技都将业务范围由监测延伸至下游治理。

《海绵城市建设的指导意见》指出，到2020年，城市建成区20%以上的面积达到目标要求;到2030年，城市建成区80%以上的面积达到目标要求。根据16个试点城市计划3年内投资1197亿元，建设面积450多平方公里，对应每平方公里投资约1.9亿元，而我国2014年全国城市建成面积49773平方公里，按照每平方公里投资1.9亿元计算，到2020年海绵投资总额1.9万亿，到2030年投资总额7.6万亿。

水治理领域我们推荐MBR膜龙头碧水源、磁分离先驱环能科技和背靠云投集团的云投生态。

碧水源是MBR膜龙头公司，公司背靠国开行，技术、资源优势明显，有望受益于当前PPP项目的加速落地。公司目前在手订单充足，2016年以来签订EPC/BT类订单87.4亿元，PPP订单180亿，为公司业绩高增长奠定坚实基础，大股东增持彰显对公司未来发展的信心。

环能科技为磁分离技术先驱，公司的磁分离水体净化技术优势明显，尤其适合我国黑臭水体治理现状。环能科技早已在深圳、北京等地区抢先布局，随着水治理行业景气度的提高，有望依靠成功的示范项目获取更多订单。公司资本运作不断，通过外延式并购补齐工程设计及咨询业务，目前已形成咨询+设计+设备+工程的水处理全产业链。

云投生态云南省环保资源丰富，公司背靠云投集团，有望很好对接西南地区环保业务，公司不断斩获新订单，后续海绵城市等生态治理项目值得期待。

3.4. 危废行业：行业整合正当时

3.4.1. 危废产生量官方统计数字低估危废实际产生量

根据《中国环境统计年鉴》，2014年全国危废产生量为3634万吨，然而，《统计年鉴》无法全面反映全国危废产生量。根据《中国环境统计年鉴》数据，2007年全国危险废物产生量1079万吨。然而，根据环保部、国家统计局和农业部2010年发布的《第一次全国污染源普查公报》(以下简称“普查公报”)对2007年度污染源的普查情况，2007年工业源中危险废物产生量却有4573.69万吨，《普查公报》的工业危废产生量是《统计年鉴》中危险废物产生量的4.33倍，这说明大量危废没有纳入《统计年鉴》的口径。

根据环保部固废与化学品管理中心估算，中国2014年危废实际产生量为1亿吨以上，远超官方统计数字3634万吨，尚有近7000万吨的危废没有纳入环境统计年鉴的统计口径，危废处置的需求十分巨大。

我们认为1亿吨为对中国2014年危废实际产生量较为准确的估计。发达国家在危废治理发展起步早、时间长，政策和监管较我国更为完善，因此危废的统计也更加准确科学，发达国家的情况对我国的危废实际产量的估算有一定的参考意义。以2014年数据为例，美国、日本、英国、挪威、瑞士等国的危废固废占比都高于5%，韩国的危废固废占比也有4%。同时，根据《中国环境统计年鉴》数据，中国2014年固体废物产生量为32.93亿吨，危废产生量为3633.52万吨，危废固废占比仅为1.1%，远低于发达国家水平。考虑到部分危废没有被纳入统计口径，若中国危废固废占比达到3%， 2014年固废实际产生量为33.98亿吨，而2014年危废实际产生量将达到10072.52万吨，有约6439万吨的危废没有纳入统计年鉴的统计口径。统计年鉴数据显示，我国每年危废产生量从2011年到2014年保持了年复合增长率1.93%，依次增长推算，可以保守估算出中国危废实际产生量在2016年将达到1.05亿吨左右。

目前，市场上危废处置价格处于每吨2000元~4000元之间。按照国家市场调研中心数据，2015年我国危废产生量达到4220万吨，据此估算2015年中国危废处置市场规模在844亿元~1688亿元之间。随着未来危废处置政策的完善和监管的趋严，更多的统计口径外危废将纳入统计口径，若按照中国年危废产生量超过一亿吨来测算，则未来危废处置行业的市场规模将达到至少2000亿元，危废处置行业将形成一个千亿级的市场。

3.4.2. 危废处置能力不足，需求缺口巨大

目前，我国危废处置企业的处置能力还有很大的提升空间。《中国环境统计年鉴》数据显示， 2014年全国危废产生量位3634万吨，另据《2015年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》数据，截至2014年，全国危险废物处置经营单位核准利用处置规模已达到4304万吨/年，实际利用量仅有993万吨，实际处置量仅有394万吨，实际利用和处置量为1387万吨，远低于核准水平，而大量的危废没有得到有效处置或者经过不正规企业处理而造成二次污染，同时还有大量的危废没有进入官方的统计口径。对于拥有危废经营资质的企业来说，市场存在着至少2000万吨每年的需求缺口。

3.4.3. 分散市场格局中龙头显现

我国危废处置行业市场集中度较低，市场较为分散，大部分企业处置能力较低，而且没有危废填埋厂这一类危废处置终端资源。2014年，我国拥有危废经营资质的企业共有1921家，绝大部分企业呈现规模小、资质较少、处置能力弱的特点。根据初步估算，从危废处置能力来看，大部分企业的年处置能力在5万吨以下，仅有东江环保一家危废年处置能超过100万吨，仅有4家企业危废年处置能力超过20万吨，全国危废处置能力CR4不到7%。以危废处置经营规模最大的江苏省为例，截至2016年2月，江苏省核准危废处置许可经营数量为10万吨以上的企业只有10家，占江苏省危废企业数量的百分之3.6%，而危废处置许可经营数量并不是危废实际处置量，一般企业的危废处置能力要大大低于许可的经营数量。很多危废处置企业没有危废填埋厂或者焚烧设施，只能对危废进行一定的预处置，危废的最终处置还得依靠其他企业。

在危废处置行业中，东江环保、光大国际、威立雅中国、深圳市危废处理站等企业树立了自己行业龙头的地位，属于行业内第一梯队。这些企业进入危废处置行业较早，经过多年的发展已经具备一定的规模和产能优势，而且位于危废产生量较大的省份，地理位置优越、靠近市场，拥有稳定并且优质的客户资源。第一梯队内的公司危废处置许可种类较多、能够提供危废处置的一站式服务，大部分企业都掌握了一定的危废处置终端资源，如危废填埋场、焚烧厂等，部分还拥有一定的危废运输、收储能力，因此在抢占市场份额上较其他企业更具优势。其中，东江环保目前为危废处置行业的绝对龙头，2015年其危废处置能力为136万吨，远高于排名第二的光大国际(年危废处置量29.3万吨)。

危废领域我们建议关注龙头公司东江环保。公司通过构建危废收集运输网络和优先布局进行选址构筑行业进入壁垒。公司通过 17 年的经营拥有43个危废处理资质，拥有壳牌等优质客户，处理能力远超国内同行。公司通过“内生自建+外延”并购扩大公司产能，巩固龙头地位。现已拿到 136 万吨的危废处理量资质。预计 2020 年产能 350 万吨。广晟入主给公司带来协同效应，为公司业绩提升带来新动力。

3.4.4. 中国危废处置行业整合正当时，内生扩张和外延式并购进入并举

危废处置行业潜在的市场空间巨大，市场集中度较低，危废行业龙头纷纷加强资源整合，加大市场份额的抢占力度，同时危废处置行业外环保企业纷纷布局危废处置产业，整合行业资源。目前，危废产业的整合主要集中在危废处置行业较为发达、处置企业较多的地区。原先危废处置行业内规模较大的企业推行“外延并购+内生式扩张”的策略以提高危废处置能力，重点抢占危废终端资源并加强一站式服务能力建设。同时，行业外环保行业企业也纷纷采取外延式并购行业内危废处置企业进入危废处置行业。由于危废经营资质审批时间长，初期固定投资规模大，投资回收周期长，危废处置项目从设计到审批通过再到运营需要5年左右时间，行业进入壁垒较高，外延式并购往往成为行业外企业进入危废处置行业的首选。

现阶段，危废处置行业内第一梯队的企业正加快危废处置的终端资源和一站式服务能力的布局。这是因为第一梯队企业已经形成了较大的规模和产能，并且拥有较为稳定的客户，在某些的区域拥有一定的市场份额，在抢占市场方面，单纯的扩大产能已经无法提供更多的边际经济效益，而获取处置终端资源和建设一站式服务能力成为挖掘市场潜力的主要手段。在危废处置终端资源方面，主要加强危废填埋厂、焚烧厂的布局;在一站式服务能力方面，主要是增强危废处置能力并增加危废处置资质，满足不同客户的需求以抢占市场份额。同时，部分危废企业加强危废运输和收储能力的建设，真正做到危废从收集-运输-处置等全套一站式服务。

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3.5. 环卫行业：市场化助力挖掘环卫服务市场潜力

3.5.1. 环卫市场化加速

根据统计局数据，2015年，全国城市清扫保洁面积为73.03亿平方米，全国城市生活垃圾清运量为1.91亿吨，全国城市拥有公共厕所12.63万座。通常城市清扫保洁每年的价格在12元/平方米上下，垃圾清运费在70元/吨左右，城市公共厕所每年的管理费用在10万元/座左右。

综上，可以测算出2015年全国城市环卫服务市场规模为1136亿元，而这一数字尚不包括县城、建制镇和乡村的垃圾清运、道路清扫和公厕管理费用。因此，保守估计全国环卫服务产业规模已达到千亿级别。

2005至2014年，中国环卫相关投资保持了较快增长趋势，我国城市市容环境卫生投资2014年达404.8亿元，2005年至2014年年复合增长率达14.37%。

近年来，政府不断出台政策推动政府职能转型，引导地方政府向社会力量购买环卫服务，加快环卫市场化步伐。2000年前，市政环卫服务属于政府行政管理的范畴，环卫服务由政府主导的事业单位提供，市场化程度较低。2000开始，我国部分沿海城市启动政府采购公共服务试点，环卫服务市场市场化起步。随着党的十八大明确提出我国服务型政府的定位，此后，中央政府不断出台政策鼓励我国各级政府职能转变。2013年9月，国务院出台《关于政府向社会力量购买服务的指导意见》，提出到2020年全国基本建立比较完善的向社会力量购买服务的制度。2014年12月，财政部、民政部、工商局出台《政府购买服务管理办法(暂行)》，提出事务性管理服务要引入竞争机制，通过政府购买服务的方式提供。2015年4月，财政部、发改委、住建部等六部委联合发布《基础设施和公用事业特许经营权管理办法》，环卫市场市场化改革进一步加速。

3.4.4. 中国危废处置行业整合正当时，内生扩张和外延式并购进入并举

危废处置行业潜在的市场空间巨大，市场集中度较低，危废行业龙头纷纷加强资源整合，加大市场份额的抢占力度，同时危废处置行业外环保企业纷纷布局危废处置产业，整合行业资源。目前，危废产业的整合主要集中在危废处置行业较为发达、处置企业较多的地区。原先危废处置行业内规模较大的企业推行“外延并购+内生式扩张”的策略以提高危废处置能力，重点抢占危废终端资源并加强一站式服务能力建设。同时，行业外环保行业企业也纷纷采取外延式并购行业内危废处置企业进入危废处置行业。由于危废经营资质审批时间长，初期固定投资规模大，投资回收周期长，危废处置项目从设计到审批通过再到运营需要5年左右时间，行业进入壁垒较高，外延式并购往往成为行业外企业进入危废处置行业的首选。

现阶段，危废处置行业内第一梯队的企业正加快危废处置的终端资源和一站式服务能力的布局。这是因为第一梯队企业已经形成了较大的规模和产能，并且拥有较为稳定的客户，在某些的区域拥有一定的市场份额，在抢占市场方面，单纯的扩大产能已经无法提供更多的边际经济效益，而获取处置终端资源和建设一站式服务能力成为挖掘市场潜力的主要手段。在危废处置终端资源方面，主要加强危废填埋厂、焚烧厂的布局;在一站式服务能力方面，主要是增强危废处置能力并增加危废处置资质，满足不同客户的需求以抢占市场份额。同时，部分危废企业加强危废运输和收储能力的建设，真正做到危废从收集-运输-处置等全套一站式服务。

危废领域我们建议关注龙头公司东江环保。公司通过构建危废收集运输网络和优先布局进行选址构筑行业进入壁垒。公司通过 17 年的经营拥有43个危废处理资质，拥有壳牌等优质客户，处理能力远超国内同行。公司通过“内生自建+外延”并购扩大公司产能，巩固龙头地位。现已拿到 136 万吨的危废处理量资质。预计 2020 年产能 350 万吨。广晟入主给公司带来协同效应，为公司业绩提升带来新动力。

3.5. 环卫行业：市场化助力挖掘环卫服务市场潜力

3.5.1. 环卫市场化加速

根据统计局数据，2015年，全国城市清扫保洁面积为73.03亿平方米，全国城市生活垃圾清运量为1.91亿吨，全国城市拥有公共厕所12.63万座。通常城市清扫保洁每年的价格在12元/平方米上下，垃圾清运费在70元/吨左右，城市公共厕所每年的管理费用在10万元/座左右。

综上，可以测算出2015年全国城市环卫服务市场规模为1136亿元，而这一数字尚不包括县城、建制镇和乡村的垃圾清运、道路清扫和公厕管理费用。因此，保守估计全国环卫服务产业规模已达到千亿级别。

2005至2014年，中国环卫相关投资保持了较快增长趋势，我国城市市容环境卫生投资2014年达404.8亿元，2005年至2014年年复合增长率达14.37%。

近年来，政府不断出台政策推动政府职能转型，引导地方政府向社会力量购买环卫服务，加快环卫市场化步伐。2000年前，市政环卫服务属于政府行政管理的范畴，环卫服务由政府主导的事业单位提供，市场化程度较低。2000开始，我国部分沿海城市启动政府采购公共服务试点，环卫服务市场市场化起步。随着党的十八大明确提出我国服务型政府的定位，此后，中央政府不断出台政策鼓励我国各级政府职能转变。2013年9月，国务院出台《关于政府向社会力量购买服务的指导意见》，提出到2020年全国基本建立比较完善的向社会力量购买服务的制度。2014年12月，财政部、民政部、工商局出台《政府购买服务管理办法(暂行)》，提出事务性管理服务要引入竞争机制，通过政府购买服务的方式提供。2015年4月，财政部、发改委、住建部等六部委联合发布《基础设施和公用事业特许经营权管理办法》，环卫市场市场化改革进一步加速。

根据智研咨询数据，目前中国环卫服务产业市场化率在20%左右，而美国等发达国家的环卫服务产业市场化率已经超过60%，中国环卫服务产业市场化水平仍有较大的发展空间。除了政策推动因素以外，未来推动中国环卫产业市场化的因素还有：1)政府部门通过环卫市场化可以缓解财政压力;2)政府部门既是服务提供者也是服务付费者，缺乏专业的管理和作业水平，环卫运营项目效果不佳，而专业的环卫公司在技术创新和机械化作业上拥有自身的技术优势。

未来，环卫投资的增长和环卫市场化加速，是推动环卫产业进一步发展的驱动因子，而环卫服务市场化加速是驱动未来环卫服务市场规模扩大的主要因素。

3.5.2. 环卫服务市场集中度低，龙头跑马圈地正当时

环卫服务市场市场集中度较低，一些主要的环卫企业如玉禾田、龙马环卫、启迪桑德等合计市场占有率仅为为7.48%。

巨大的市场空间和较低的市场集中度吸引了环卫服务龙头企业通过“外延+内生”的方式开拓环卫服务市场，环卫市场处于跑马圈地阶段。以固废龙头启迪桑德为例，公司2014年正式进入环保领域，之后加大环卫领域布局，2016年启迪桑德通过兼并和自己设立的方式，新增环卫子公司13家，业务遍布安徽、河北、河南、湖南、山东、广东等地。我们推荐环卫龙头启迪桑德，看好其在环卫领域的快速拓展。

环卫领域我们推荐龙头公司启迪桑德，随着环卫市场化放开加速，公司环卫运营规模迅速扩大，并带动起环卫车销售业务增长，公司获取PPP订单能力强，拉动公司市政工程业绩快速提升。

3.6. 报废汽车拆解：五大总成回收放开，理顺市场机制

2016 年 6 月，我国汽车保有量已经突破了 1.84 亿辆，同比增长 13%，汽车保有量绝对体量已经成为全球第二。2006-2010年是汽车行业销量快速增长且保有量初具规模的时期，按照汽车报废年限约为10年计算，未来几年我国或将迎来首个汽车报废高峰期。同时近年来，随着国家对于空气污染治理力度的逐渐加大，黄标车的整治也在不断提速，各地的专项淘汰也正在如火如荼地开展，这也将为报废汽车拆解回收行业的发展带来契机。

报废汽车拆解行业目前面临着几大问题：一是生产成本高;二是收购数量少;三是销售的再生材料因拆解周期长，导致价格波动大;四是收购报废车辆得不到增值税发票无法抵扣销项税。

我们认为汽车拆解行业发展的主要掣肘为市场机制没有理顺。由于废旧汽车通过正规拆解价值较低，但是将即将报废的汽车卖给二手车市，获利远超正规拆解渠道。而这些车流入二手车市后进一步流向更偏远的地区或者流入拆解黑市。

我国报废汽车回收比率(当年报废汽车回收量与当年汽车保有量之比)一直都很低，且与国外发达国家差距很大。据商务部数据，2015年，我国报废机动车回收187.4万辆，占汽车保有量的1.09%，与国外成熟国家6%-8%的水平相比，报废汽车回收率明显偏低。

2016年9月19日，国务院法制办网站公布《国务院关于修改〈报废汽车回收管理办法〉的决定(征求意见稿)》，征求意见稿中规定，拆解的报废汽车“五大总成”，可按照国务院报废汽车回收主管部门会同国务院循环经济发展综合管理部门制定的有关规定交售给零部件再制造企业。“五大总成”再制造的实现可以大幅提高报废汽车拆解行业的盈利能力，从而可以带动报废汽车回收价格的提升，使得更多的报废汽车进入正规的拆解渠道。

我们建议密切跟踪报废汽车拆解相关政策细节的落地，建议关注汽车拆解行业的先行者天奇股份、格林美。

4. 投资建议

十三五期间环保投资将加大，环保行业仍面对“大市场、大空间”。PPP模式下，环保行业的蛋糕变得更大。PPP模式的推广对于环保企业的要求变得更高，PPP项目融资需求大，对融资能力和金融创新能力提出更高要求;同时，PPP打包推出的模式使得越来越多的企业开始提供一揽子的解决方案，对于企业的综合治理能力和技术平台性提出更高的要求。

“国企化、综合化、平台化”的龙头公司优势显现：随着模式变化、监管加严、要求提升等变化，环保行业小而乱的局面将逐渐改变，并购重组增加，行业洗牌加剧，强者恒强，龙头公司融资能力强、成本低，有望凭借平台化、综合化优势获取订单。

PPP下的选股策略：业绩为王，重点关注PPP实际落地速度和给企业带来的业绩提升。推荐监测龙头【聚光科技】【盈峰环境】、水治理龙头【碧水源】和环卫龙头【启迪桑德】、大宗固废利用龙头【神雾节能】、建议关注危废龙头【东江环保】，另外一些技术特点鲜明、具备资源优势的小企业也值得期待，重点推荐云南省环保平台【云投生态】、磁分离先驱【环能科技】、膜技术先驱【津膜科技】等。

5. 风险提示

环保行业主要投资风险包括：PPP项目收益率不及预期;环保投资幅度不及预期;环保政策力度不及预期。

原标题：业绩为王，PPP从概念到落地--2017环保行业投资策略