区别于市场的观点
市场认为，环保本质还是公用事业，对环保企业的盈利性及商业模式存在担忧，过多关注企业短期业绩增长，纠结于短期收益与政策时点的不确定性。从“十八大”生态文明，治霾的力度已空前加大，但效果并不尽人意，而从企业的业绩端看受累于地方政府的支付能力，项目的推进速度并不理想。因此市场对于环保仍相对悲观，从多次的一日游行情可以显现，环保板块人气并不高。
但我们认为，环境治理是一个系统性工程，将历经10年的长周期，实现环境质量的彻底改善，如果将十八大作为开始看，现在还处于治理周期的最初期，因此要看的长远一些，2015年是十三五的开端，新一轮的大规模投资、新的商业模式均将从此开始。自上而下看，我们的环境治理工具在发生改变，除了加大治理力度外，一方面推行市场化、激励社会资本参与、推动国有企业改革，提高治理效率，如PPP、第三方治理;另一方面，推动环境税、排污权等机制措施，推动有效治理。而自下而上看，环保企业经历了2013、2014年的成长，上市企业无论从数量还是规模均有巨大发展。
“十三五”是一个完整的周期，是习总推动生态文明治理落地的第一个五年，大概率会在环境治理上有重大举措，新的环保部部长(清华大学前校长，曾任清华大学环境系系统所所长，政策专家)的高调上任是信号，政策专家身份是推动改革重要的推手。
2015年是十三五的开端，除了“水十条”等重大政策将在近期出台外，“十三五”的布局将是重中之重，新一轮大规模的环保投资即将展开，同时也将涌现更多新的商业模式，当下就是拥抱环保大时代的最佳契机。
核心逻辑/核心变量
核心逻辑：2015年是十三五的开端，新一轮投资的起点，新领导的上台是重要推手，新的政策预期正在形成：看“水十条”并展望“十三五”。而从治理手段上看，市场化与信息化是必然趋势，看好民营企业参与，看好监测系统升级，并看好资源循环利用。核心变量：政策出台的时点，政策的执行力
股价催化因素
“水十条”、“土壤修复”相关政策的出台，排污权、环境税等机制落地、推进，“十三五”规划的吹风。新环保部部长的上任具有推动作用。
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新的政策预期在形成，新领导值得期待
(一)行业高度景气，2014年上市公司利润增速达15.91%
2014年前三季度，A股上市环保公司总收入规模达到545亿元，根据万得一致预期，预计2014年全年收入规模将达到791亿元，较13年增速达到14.51%;全年利润规模将达134亿元，同比增速为15.91%。而2013年收入、利润增速仅为11.95%、13.34%，行业景气度在提高。
工程类企业增速较快，运营类企业增速平稳。前三季度，环保工程企业营业收入同比增加19.65%，年增速预计达19.33%;环保运营企业营业收入年增速预计达2.57%。从行业净利润来看，工程企业增速较快，前三季度达19.65%，年增速将达27.18%,远高于2013年的16.88%;运营企业基数大，增速在回落，年增速预期为2.75%。
综合来看，由于2013年以雾霾为代表的环境事件的爆发，国家环保投入的增加和执法加严后企业环保投资的增加双重因素推动下，环保行业处于高度景气。而从目前环境投入需求角度看，环保欠账太多，雾霾依旧、水源性与水质性缺水严重、土壤、流域水等万亿级市场仍未启动，未来环保投入需求仍将继续加大。
从2015年来看，“水十条”、“十三五”规划、排污权交易等机制的深化、优化能源结构等相关政策的刺激下，未来2-3年环保产业仍将呈加速发展态势。
(二)产业整合与跨领域拓展促企业加速成长
环保产业的发展呈两大趋势：1)产业初具规模、技术要求提升、优势企业已具备整合能力等因素促进相对成熟领域的资源整合;2)土壤、流域水、农村水等新领域的快速发展，带来行业的扩容。在近几年行业的快速发展下，已有一批优秀的环保公司成长起来，形成规模，并具备行业整合能力，外延扩张意愿强烈，同时也寻求扩领域拓展，为公司进一步成长打开空间。近几年，上市公司依靠资本市场融资能力，凭外延扩张实现规模迅速增长将成主要形式。
整合趋势在2013年已开始显现，2014年在加速。根据对上市公司环保资产整合的统计，2014年环保行业并购项目共有47个，总资金规模超过190亿元(截至11月底)。对比2012年、2013年，涉及环保公司的并购项目分别为17个和39个;资金规模分别为12亿和155亿;行业并购在加速，市场在集聚。从并购领域来看，今年依旧以较成熟的水务和固废为主，达总资金规模53%;非环保企业的跨界收购，达总资金规模25%。
展望2015年，随着市场化的推进，相对垄断的环保市场中伴随国企改革等因素，会有更多的资产实现证券化，并购将成为未来企业成长的重要动力。
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(三)政策端疲软致2014年板块表现平淡，为2015年留空间
1、2014年板块表现平淡，政策端低预期。
回顾环保板块走势，2013年受生态文明、雾霾、大气十条、两高司法解释等政策、事件因素强刺激下，环保行业迎来大行情，指数涨幅超过50%，但盈利端，利润增速仅为15%，行业PE处于历史最高水平。
2014年，环境投资加速，业绩开始释放，行业利润平均增速达到25%;但政策端，相对亮点较少，在估值较高下环保股票整体表现平淡，平均涨幅10%。同时，在环保执法力度上，整体低于预期。
2、2015年政策预期再起，新领导值得期待。
2015年，作为十二五收官年，仍有规划任务需要完成，投资仍将保持高增长;同时政策层面，延期的“水十条”、“土壤行动计划”等重量级政策有望出台，2014年出台的排污权交易、水权交易试点等相关机制有望深化、落地。新任环保部部长陈吉宁已到位，该领导为环境专业出身、水处理行业专家，并为环境系统论专家，应擅长制度设计，新领导的入主对于政策的出台具有促进作用。
下一个五年规划的政策预期正在形成，在业绩端仍将保持快增长的情况下，有望迎来多点开花的板块新行情。我们看好三机会：1)受益于水十条、PPP模式、水权交易的水处理板块;2)依法治国、排污权交易、环境税等多项机制驱动下，以机制促环保的基调确定，重点关于智慧环保、第三方监测;3)2015年政策加码、行业进入加速周期下的再生资源领域。同时，自下而上看，关注企业产业整合与扩领域拓展的标的。
PPP模式推动下民营企业参与度的提升
(一)“水权交易”促水价的市场化，水务项目盈利能力提升
2014年7月份水利部发布了《关于开展水权试点工作的通知》，要求在7个省区开展不同类型的水权试点工作，力争用2-3年在水资源使用权确权登记、水权交易流转、相关制度建设等方面率先取得突破。水权交易在我国从21世纪初就已经开始尝试，发展至今有过很多实践和政策，不过一直没能大规模实施。
实施水权交易制度依然有很多困难，制度建设不完善、水权确认难度大、水权交易市场亟待建设都是目前需要解决的。结合之前国家的相关水政策，水资源市场化势在必行，水权交易是实现水资源市场化的重要手段。《通知》的发布对水权交易的发展具有巨大推动作用，有望引领新一轮发展。
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1、水权交易概况
水权包括水资源的所有权和使用权，这里的水权交易主要是指水资源使用权的交易。水权交易是指拥有水权的主体，包括国家或政府，用水地区、部门、单位，用水户，将水资源的使用权全部或者部分转让给用户，用户根据经济效益最大化的原则对拥有的水资源使用权做出决策和选择。
水权交易一般包含两层含义：水权初始分配和水权再分配。在我国，水资源的所有权归国家所有，因此水权初始分配由政府按照各地区、各行业之间的差别合理分配，优化水资源配置，提高社会用水总效率。水权交易是以“水权人”为主体。水权人可以是的水使用者协会、水区、自来水公司、地方自治团体、个人等，凡是水权人均有资格进行水权的买卖。水权交易制度下，当“用水人”的水资源配额用完后，新增水量将来自水权流转或使用非常规水源，如再生水。
水权的发展：近些年来，随着国家政策的推动以及各地水资源问题更加严重，一些省份开始了水权交易的实践，并取得了诸多成果和经验。纵观之前的水权交易实践，大多是采取的“国家-行政区域-用水户”的模式，由政府主导，地区间的水权交易，最后分配到用水户手里，很少引入市场机制，这也是目前为止水权制度还未能广泛发展的重要原因。此次《通知》主要涉及水资源使用权确权登记、水权交易流转、相关制度建设三方面，这也正是水权交易最核心的内容。从最近的相关政策可以看出，国家开始重视水权交易的发展，将水资源的配置逐步交由市场来解决，减少政府的控制，处理好政府配置与市场机制之间的关系。
2、水权交易的主要目的是为了解决水资源匮乏
我国水资源极度稀缺，主要体现在人均占有量少、地区分布不均。同时，水资源污染浪费情况严重，造成看似多水的南方诸省也会出现水资源不足的情况。水权交易可以再水资源配置上消除部分由于地理环境带来的水资源不足的问题，促进水资源流动。水权交易的实施可以有效增加水资源使用成本以及水资源的经济效益，促进污水处理、海水淡化等“开源”措施，节水灌溉等“节流”措施。
水源性缺水与水质性缺水：我国水资源总量占世界水资源总量的7%，居第6位。但人均占有量仅有2,400立方米，为世界人均水量的25%，居世界第119位。在快速城市化的进程中，随着人口和经济的集聚，水资源短缺在城市中更加严重。
同时，我国地表水、地下水资源均受到了严重的污染，据《全国地下水污染防治规划(2011-2020年)》报道，按照《地下水质量标准》(GB/T14848-93)进行评价，目前全国地下水资源符合I-III类水质标准的仅占63%，符合IV-V类水质标准的占37%。平原地区的浅层地下水污染严重，水质普遍较差。很多城市饮用水水源水质超标因子除常规化学指标外，出现了致癌、致畸、致突变污染指标。
因此，我国存在着极其严重的水资源性与水质性缺水。水源性缺水是由我们的资源禀赋决定的，无法改变，只能缓解，但水质性缺水缺要归因于我们的环境污染。通过水权交易可促进节水，缓解水源性缺水;同时可促进污水处理和再生水利用。
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3、水权交易可助“开源节流”，水务板块广泛受益
水权交易使得水权成为可以流通的市场资源，市场化机制将会实现水资源配置最优化，从而达到节约用水、提高社会效益的目的，也将促进非常规水(如再生)的发展，起到“开源节流”的作用。同时，随着阶梯水价的落实，常规水价格的上涨，也将促进用水单位选择“开源节流”。
在水权交易制度下，一旦地方或者企业用完了自己的配额，将会向其他水拥有者购买水权或者使用非常规水，例如再生水、海水淡化等，这都将促使企业增加用水成本，有利用推进水的资源化。同时，具有再生水资源的污水处理公司，有望通过水的流转获得额外收益，其资产价值有望提升。同时，水权交易也有望促进水的市场化进程，促进水资源提价，将利好整个水务板块。
(二)“PPP模式”促水务产业的市场化，民营企业参与度提升
相较于水权交易这一影响水务板块长期发展的机制创新，“水十条”、PPP模式短期影响更大，三大政策将推动我国水处理行业进入加速发展阶段。
1、“水十条”临近，水处理产业投入保持高增长
由环保部编制的《水污染防治计划》即将出台，预计新增水污染治理投资2万亿，根据国家环保部环境规划院、国家信息中心的分析预测，“十一五”、“十二五”我国的污水治理投入合计分别为1.06万亿、1.40万亿。基于水十条，我国预计“十三五”污水治理投规模将超2万亿，较“十二五”增速达到42.86%。水十条的颁布，将催生巨大的污水处理市场机遇。
2、PPP模式推行解决项目融资问题，项目落地加速
近期，国务院颁布了《国务院关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》，明确将积极推动社会资本参与市政基础设施建设运营，建立健全PPP模式，鼓励社会资本投资污水处理等市政基础设施项目。
PPP的概念可以分为广义和狭义。广义PPP(Public-Private-Partnership)即公私合作模式，是公共基础设施一种项目融资模式。在该模式下，鼓励私营企业与政府进行合作，参与公共基础设施的建设。通过这种合作方式，合作各方可以达到与预期单独行动相比更为有利的结果。狭义的PPP是指政府与私人部门组成特殊目的机构(SPV)，引入社会资本，共同设计开发，共同承担风险，全过程合作，期满后再移交给政府的公共服务开发运营方式。
广义PPP模式包括了环保行业常见的BOT、BT等运营模式。与BOT相比，狭义PPP的主要特点是，政府对项目中后期建设管理运营过程参与更深，企业对项目前期科研、立项等阶段参与更深。政府和企业都是全程参与，双方合作的时间更长，信息也更对称。
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PPP模式的推广，将解决“水十条“带来的2万亿新增投资的来源，有效引入社会资本，促项目落地加速，且行业市场集中度将提高。有技术、资本实力强的民营企业最受益。一方面，政府通过水务资产的投入缓解自身的资金紧张问题;另一方面，民营企业以及社会资金通过资金与技术的投入获得建设运营收益，以及日后优先获取订单的优势，企业同时还从长期提高了自身的市场占有率，并帮助政府实现水污染治理的最终目标。PPP模式帮助双方达到互惠互利的双赢局面。
3、PPP模式有效促进了行业的市场化，民营企业获得壮大最大契机
PPP模式影响巨大，除了融资角度之外，我们认为该模式本质上解决了水务产业的市场化问题。水务产业相对垄断，民营企业大部分只能已乙方的形式参与水务资产建设，而本次通过PPP模式，民营企业成为国有水务公司的合伙人，同时借助上市公司平台，可以通过社会融资迅速实现自身壮大。因此，我们认为，这是民营企业发展的绝佳契机。
基于以上分析，在水权交易驱动下，水资源化进程加速，再生水、节水等“开源节流”促使将被推崇，同时水务资产在水资源重估下价值将提升;同时，在“水十条”、PPP模式推行下，水务产业投资增速将加速。在此驱动下，具有技术、资本优势的上市公司，市场份额有望提升。
作者：东方证券杨宝峰
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原标题：环保行业深度研究报告（一）：PPP模式的投资大机会
