碧水源：与中交协同效应逐渐显现 控制权落地后将开始发力

碧水源11日公告公司大股东中国城乡与其他主要股东中文剑平、刘振国、陈亦力及周念云签署了《合作协议》，并通过表决权委托的方式持有公司13.4%所对应的表决权，此外拟通过现金37.16亿元以7.72元/股价格认购公司非公开发行股票，占发行前公司总股本的15.21%，加上中国城乡原持有的10.14%股份，大股东中国城乡将在发行后占股达到22.4%，而表决权则占到34%。

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全额认购非公开发行股份，受让股东表决权双管齐下，大股东表决权非公开发行完成后占到34%，实现安全控制

2019年6月，碧水源获得中交集团全资子公司中国城乡的资本入股，正式纳入中交集团环境产业集群。但此前中国城乡及其一致行动人只占公司股份10.55%，与二股东持股接近，市场认为对公司控制力较弱。

此次，中国城乡与主要股东文剑平、刘振国、陈亦力及周念云签署了《合作协议》，与刘振国、陈亦力、周念云签署了《表决权委托协议》，通过表决权委托的方式持有公司424,186,990股所对应的表决权，占公司总股本13.40%。同时，公司公告非公开发行预案，大股东中国城乡将以现金3,715,981,701.60元全额认购本次非公开发行股份数量占发行前公司总股本的15.21%，即481,344,780股，发行价格为7.72元/股。本次非公开发行完成后，中国城乡持有公司22.00%股份，中国城乡及其一致行动人持有公司股数将增至815,007,103股，占本次非公开发行完成后公司总股本的22.35%，为公司第一大股东。加上受让委托权的原13.4%股份，发行后中国城乡表决权达到34%，实现对公司拥有一票否决的安全控制。

与中交协同效应逐渐显现，控制权落地后将开始发力

在经历PPP过度扩张和资金紧张带来的收缩后，中国城乡的入股有助于公司发挥自身在产品和服务方面的优势，与中交集团在融资、工程建设及项目资源上的优势进行协同，抓住我国生态环境建设的机遇期，实现公司核心膜产品的全面推广应用和销售业务突破。

中交集团旗下的中国城乡入股以来，就开始与公司全面对接业务。在2019年中国城乡的管理人员均已到位。2019年10月份，公司与中国城乡、中交第三公路工程局等公司，以联合体方式中标“哈尔滨市城镇污水处理项目”，采用公司MBR膜法水处理工艺，设计水量共计27.5万吨/日，项目建成后，在特许经营期内有望通过污水处理服务费获得收入总额约51.34亿元。这次中标项目正是双方充分发挥协同效应、资源优势互补的成果之一。此外，在中交集团的信用背书保障下，公司融资条件也得到逐步改善。随着中国城乡的控制权进一步加强，预计后续将为碧水源带来可观的订单支持，保障公司的营收和利润增长。

调整后再出发，公司基本面拐点已现，控制权落地后发力业绩有望释放，维持买入评级

2019年是公司的调整年份，全面收缩了投资业务。在这样的情况下公司2019年实现了营业收入/归母净利润127.1/13.9亿元，同比+10.4%/+11.9%；其中四季度公司实现营业收入/归母净利润56.0/10.3亿元，同比+2.5%/+53.6%，业绩增速逐渐回暖，显示公司基本面拐点已现，逐步走出低谷。

2019年公司前三季度新增EPC订单78.37亿元，期末在手订单154亿元，新增PPP订单13.33亿元，处于施工期订单未完成投资额346亿元，处于运营期订单产生收入8.17亿元。公司运营收入大幅增长，在手订单也充足，为后续营收利润增长提供强力支撑。

同时2019年6月公司授予9名核心高管2000万份股票期权（授予价4.64元/股）做股权激励，绑定核心层与公司利益，助力公司管理效率提升，提升市场信心。

公司在2019年行业低迷的大环境下，深度调整经营架构和战略，处理存量的低效资产，收缩PPP投资项目，着力提升资产运营质量，现金流得到改善。

当前疫情得到初步控制，国务院也开始鼓励各行业有序复工。前期由于疫情停工的项目逐渐恢复正常，带动业绩释放。融资环境改善、积极的财政政策和基建投资的加速有望推动环保工程类公司拐点来临。我们看好有实力参与大环境治理的龙头。我们预计公司20-21年的盈利预测为16.7/22.0亿元，同比+20.1%/31.4%，在不考虑非公开摊薄的情况下，对应PE为21.6/16.4倍，。

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