中国天楹点评：技术品牌奠定优势 固废产业链布局逐步完善

中国天楹在手垃圾发电项目充裕，对未来业绩增长提供保障，我们预计公司2016年净利润将达到近3亿元，当前市值仅约72亿，对应2016业绩PE仅约25倍，具备较高安全边际。公司有望逐步完善固废产业链，通过一带一路布局海外市场。并在外延方面值得期待。

一、 在手订单丰富保障未来业绩增长

中国天楹目前主营业务为垃圾焚烧发电，根据公司2015年报，公司辽源项目已于2016年一季度并网发电，目前已投运的垃圾处理规模为6800吨/日，而公司在建与筹建的垃圾发电项目处理能力为8000吨/日，将有效保障公司两年增长，假设在手项目于未来三年逐步投产，公司在垃圾处理规模复合增速有望达到30%左右水平。

二、 品牌技术优势见长，有望获得优质项目

师承海外技术提升品牌与运营效率。公司发展较早期阶段已充分重视先进技术运用，2011年，通过子公司南通天蓝支付160万欧元作为总体技术包费用，引入WATERLEAU炉排炉技术，用于海安、滨州、辽源项目。2015 年9 月，公司为开发二代技术，进一步花费2227.54万元买断了比利时WATERLEAU 公司Energize垃圾转化能源技术，比利时WATERLEAU炉排炉具有世界领先水平，在欧洲国家有大量运用，是世界最先进的焚烧技术之一，公司通过购买技术，拥有了全世界范围内从设计、制造、装配、安装、测试、检验、调试、运行、维护及管理合同产品的专利和技术。公司通过海外技术并购，有助于提升公司品牌知名度，并提升运营效率。

在手项目优质不参与红海竞争，优秀品牌追逐优质项目。公司目前在手垃圾发电项目垃圾处理费基本均集中于50元/吨以上，公司选择项目较为谨慎，而未参与部分三四线城市项目的恶性低价竞争之中，我们认为主要是基于公司具备海外品牌技术优势，在优质项目招标竞争中具备优势，同时也对项目把控较严。目前，国内一二线城市由于人口流入、人均消费提升导致生活垃圾产生量增长，生活垃圾填埋比率提升的大背景下，公司具备国外技术优势，有利于在这些价格敏感性相对弱、处理管控品质要求高的项目中获得青睐。在技术购买完成后，公司有望加速进一步获得优质项目，我们预计，公司有望保持每年获取2-3个垃圾发电项目，中期内维持30%以上净利润增长。

三、 布局“一带一路”走出去，海外项目具看点

在垃圾发电以及相关设备制造领域，公司除国内项目外，考虑到东南亚地区垃圾处理能力严重不足，在“一带一路”带来的机遇下，公司2015年成立海外事业部，在东南亚、南亚、西亚开展业务。另外，在海外项目承接方面，2015年6月，中国天楹全资项目子公司南通天蓝，与上海和山机电成套有限公司签订《泰国VKE垃圾焚烧发电工程项目设备交钥匙工程总承包合同》，供货设备为一套9.9MW 炉排炉式垃圾焚烧凝汽式汽轮发电机组以及所有必要的设备和部分材料构成，总价为9430万元，我们认为，公司已在海外方面进行较充分布局，未来有望进一步获取海外项目。我们认为，东南亚一带一路国家能源缺乏，而在能源缺乏国家，相关能源价格通常较高，具备较高利润空间。公司有望通过布局一带一路，进行设备销售、拓展优质PPP项目可能。

四、 依托现有业务，完善固废产业链

根据公司年报，公司2015年成立了填埋气事业部、分类收运事业部、水处理事业部。填埋气事业部已签订了5个项目;分类收运事业部已在苏州、南通等地区推进业务;水处理事业部也已签订了2个项目。公司围绕固废处理上下游，完善布局产业链。根据公司年报，公司未来战略包括围绕垃圾处理无害化、减量化、资源化原则，从垃圾末端处置向上游的分类、收运、中转和综合环卫方向拓展，进行城市固体废弃物扁平化整合，如建筑垃圾处理、餐厨垃圾处理、危险废弃物处理等。我们认为公司目前有较多垃圾焚烧发电在手项目，并分布于全国多个地区，为公司开展上下游固废处理一体化提供天然优势，公司有望借助在当地资源，逐步开展诸如餐厨、分类收运等业务，围绕当地项目进行上下游延伸，整合固废一体化处理产业链。

五、尝试海外并购走出去，未来仍值得期待

公司曾拟参与德国可再生能源企业EEW并购，但由于与对手竞标价格差距，最终标的以14.38亿欧元被北控集团并购，但我们认为，公司曾参与海外大额并购一方面彰显了公司完善固废产业链决心，另一方面公司也累积海外并购经验与完善了人员储备。公司3月25日公告，已于3 月15 日参与了一家海外从事城市废弃物处理的全产业链项目建设及运营的环保企业股权收购竞标，并提交了非约束性报价，公司在3月24日，收到了关于公司入围收购竞标下一轮竞标流程的相关邮件。另外，公司年报提出，公司将高度关注国内外垃圾处理行业的优质资产，继续将国内外并购作为发展的主旋律，我们认为，公司未来外延扩张与海外并购仍值得期待。

六、 当前股价具备安全边际，员工持股待实施、拟继续非公开发行

低估值具备安全边际。我们预计公司今年净利润增速将达到30%左右水平，净利润将能达到约3亿元，由于前期大盘调整，公司当市值仅约72亿，对应2016年业绩PE仅约25倍，低估值具备安全边际。另外公司此前借壳上市时，募集配套资金价格为11.50元/股，向民生加银，建信基金募集资金总额接近6亿元，公司当前股价约11.65元/股，与非公开发行价格接近。

员工持股计划彰显信心。另外，为完善激励机制，公司于3月25日发布《第一期员工持股计划(草案)》，锁定期为36个月，参加本期计划的员工共148 人，为公司核心与骨干员工，约占公司2015 年底员工总数的11.76%，资金总额不超过10,800 万元，我们认为，公司员工持股计划将有利于完善激励机制，也彰显公司对未来发展信心。

原标题：[增持评级]中国天楹(000035)点评：技术品牌奠定优势 固废产业链布局逐步完善